业绩简述：24Q1-3 营收68.02 亿元/YoY+55.50%，归母净利润1.95 亿元/YoY-12.20%，扣非归母净利润1.63 亿元/YoY-21.47%。经营性现金流量净额-4.85 亿元/YoY-242.87%，主要系因销售体量增加和新品开发数量提升而需增加备货，以及为年底旺季备货所致。24Q3 营收26.24 亿元/YoY+63.89%，归母净利润-0.40 亿元/YoY-155.65%，扣非归母净利润-0.47 亿元/YoY-171.32%。

    　　商品销售收入保持快速增长，24Q3 增速环比提升。分品类看，24Q1-3 服饰配饰品类收入为 48.58 亿元/YoY+57.79%，24Q3 收入为18.56 亿元/YoY+64.98%，主要得益于今年新品开发力度增强和营销端多措并举、强化投放。24Q1-3 非服饰配饰品类收入为 16.36 亿元/YoY+37.66%，24Q3 收入为6.22 亿元/YoY+43.40%，受益于新品开发、渠道拓展和营销投放力度加强。

    　　新品开发力度加大、营销推广费用增加、人力成本增加，使得三季度盈利能力受到明显影响。24Q1-3/24Q3 毛利率分别为44.93%/42.41%，分别环比变化-1.58/-3.61pct。费用率方面，24Q1-3 销售/管理/研发/财务费用率分别为38.00%/2.11%/1.21%/-0.23%，分别同比变化-21.68/-0.24/+0.04/-0.11pct，24Q3 销售/管理/研发费用率分别为40.27%/2.15%/1.04%/0.12%，同比变化-20.33/-0.64/-0.23/-0.01pct。公司在新品和老品上的推广力度增强，营销推广费增加。包括平台内竞争也激烈导致营销成本（如 CPC 价格等）均有不同程度的上涨。此外，公司大力度投入品宣活动助力品牌影响力升级，如参与纽约时装周活动等，多渠道推动品牌露出，也导致整体推广费用显著增长。24Q1-3 和24Q3 归母净利率分别为2.87%/-1.53%，同比变化-2.21/-6.41pct。

    　　新品开发增长以及为旺季备货，存货大幅增长，计提资产减值损失影响净利润水平。营运能力方面，截至24Q3 存货为20.81 亿元，较年初增长159.32%，存货周转天数为103.93 天，较去年末增加33 天。24Q1-3 计提资产减值损失0.69 亿元，相比去年同期增长43.77%。应收账款3.43 亿元，较年初增长56.63%，应收账款周转天数11.15 天，较去年末减少2 天。

    　　投资建议：公司以全链路数字化技术打造敏捷快反的时尚产业链，底层能力在服饰细分品类中高度复用赋能品牌孵化和发展，孵化 70 余个千万级别的自有品牌。此外，积极布局海外仓储物流环节，为跨境电商业务降本增效，渠道方面，通过Shopify 平台在美国搭建了自营独立站，营收占比不断提升。我们看好公司在产品、服务、渠道各方面的精细化运营，长期来看成长具有确定性。我们预计24-26 年公司实现归母净利润 3.68/4.62/5.87 亿元， 同比增长9.6%/25.7%/27.0%，对应 PE 为 28/23/18X，维持“推荐” 评级。

    　　风险提示：海外消费需求不及预期，行业竞争加剧，汇率波动风险。