事件概述。敷尔佳发布2024 年三季度报告。24Q1-Q3，实现营业收入14.66亿元，同比+9.47%，实现归母净利润5.14 亿元，同比-4.20%，实现扣非归母净利润4.90 亿元，同比-6.71%。其中，24Q3，实现营业收入5.27 亿元，同比+11.88%，实现归母净利润1.73 亿元，同比-5.16%，实现扣非归母净利润1.66亿元，同比-9.03%。

    　　24Q1-Q3 毛利率同比缩减，随营销推广与研发投入，费用率有所上行。1）毛利率端：24Q1-Q3，毛利率为81.65%，同比-0.73 pct；24Q3，毛利率为82.07%，同比+0.48 pct。2）费用率端：24Q1-Q3，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为33.56%、4.30%、2.14%、-4.67%，分别同比+7.03、-0.46、+0.97、-0.98 pct；24Q3，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为36.30%、3.43%、2.95%、-4.42%，分别同比+7.69、-0.90、+1.98、+1.09 pct。其中，24Q1-Q3，销售费用为4.92 亿元，同比+38.50%，主要系公司持续加大宣传推广费以及电商渠道费用投入所致；研发费用为3136万元，同比+100.80%，主要系公司不断加大研发投入所致。3）净利率端：基于毛利率及费用率情况，24Q1-Q3，净利率为35.03%，同比-5.00 pct；24Q3，净利率为32.91%，同比-5.91 pct。

    　　产品、渠道、营销多维度强化竞争力，深化品牌知名度和铸造企业龙头地位。

    　　1）大单品打造品牌力，产品矩阵持续丰富。敷尔佳旗下核心单品为白膜和黑膜，两大单品推动医疗器械类业务市场地位持续提升。公司以医用敷料产品为基础，迅速扩充功能性护肤品，覆盖水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等多形态产品，打造保湿、舒缓、修护、祛痘、美白、紧致、抗皱等多种功效产品。2023 年，公司已拥有多个年销售额过亿元单品，包括白膜、敷尔佳清痘净肤修护贴、黑膜、敷尔佳积雪草舒缓修护贴和敷尔佳烟酰胺美白淡斑修护面膜。24 年8 月，公司实现研发成果转化，上新10 余款产品，包括应用超分子技术的重磅新品葡萄籽溯颜弹嫩乳液面膜、白池花籽盈润舒肌乳液面膜和流莹精粹水，以及公司自研的乳糖酸控油敛肤面膜等产品。医美产品布局方面，重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维已完成临床试验备案，后续可以启动临床试验；重组III 型人源化胶原蛋白填充剂处于产品设计输入、小试阶段，未来有望丰富公司医美产品管线。2）线下深度布局，线上多平台打通。高度重视线下布局，已实现覆盖医疗机构、美容机构、化妆品专营店等多层级、多维度的终端销售格局；线上通过直销、经销等多样化方式落实到消费场景，天猫、小红书、考拉海购、京东、抖音、快手、拼多多等 B2C 平台均有设立官方自营旗舰店，实现线上销售平台全覆盖。3）持续加大研发投入，提升综合竞争力。上海分公司于24 年6 月15 日正式投入使用，助力公司长期可持续发展，同时，公司持续深耕II、III 类医疗器械，扩充产品线，重点开展皮肤改善类和注射填充类医疗器械的研发、生产转化和注册申报工作。

    　　投资建议：在功能性护肤品和医疗器械类敷料赛道，敷尔佳品牌力得到市场验证，且研发力持续加码，未来市场份额有望不断提升，预计24-26 年公司实现营业收入21.33、23.59、25.95 亿元，分别同比+10.3%、+10.6%、+10.0%；实现归母净利润7.14、7.83、8.54 亿元，分别同比-4.7%、+9.7%、+9.0%，10月25 日收盘价对应PE 为20/19/17 倍，维持“推荐”评级 。

    　　风险提示：新品拓展不及预期；行业竞争加剧；产品安全风险等。