事件：近日，公司公布2025 年年度报告。
投资要点：
公司业绩恢复增长。2025 年，公司实现营收346.25 亿元，同比增长53.22%；营业利润14.82 亿元，同比增长107.14%；净利润12.77亿元，同比增长115.18%；扣非后净利润12.41 亿元，同比增长117.54%；经营活动产生的现金流净额-15.46 亿元，同比下降48.37%；基本每股收益1.68 元，加权平均净资产收益率10.45%；利润分配预案为拟每10 股派发现金红利3.56 元(含税)，公司业绩如期恢复增长。其中，公司第四季度实现营收113.99 亿元，环比增长28.53%，同比增长69.64%；净利润6.32 亿元，环比增长85.87%，同比增长513.87%。2025 年，公司非经常损益合计3653万元，其中政府补助5114 万元；全年对相关资产计提资产和信用减值准备2.31 亿元，其中应收账款坏账准1.27 亿元、固定资产减值准备8056 万元。公司主要从事锂电池正极材料的研发、生产和销售，主要产品为磷酸铁锂，下游用于新能源汽车和储能等领域。
我国新能源汽车销售和锂电池产量持续增长，带动正极材料需求增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2025 年我国新能源汽车合计销售1649.0 万辆，同比增长28.24%，合计占比47.94%。2026 年1-3 月，我国新能源汽车销售296.20 万辆，同比下降3.61%，合计占比42.01%，其中出口95.50 万辆，同比增长117.54%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2025 年我国动力和储能电池合计产量1755.60GWh，累计同比增长60.10%；其中出口305.0GWh，同比增长50.70%。2026 年1-3 月，我国动力和储能电池合计产量487.40GWh，同比增长49.30%；其中出口84.10GWh。2025 年12 月中央经济工作会议明确提出要优化“两新”政策实施、清理消费领域不合理限制措施，释放服务消费潜力；坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型。2025 年12 月30 日，商务部等印发《2026 年汽车以旧换新补贴实施细则》：新政于2026 年1 月1 日实施，2026 年政策在补贴范围、补贴标准和机制方面进行了优化，其中补贴标准将原有的定额补贴调整为按新车销售价格的比例补贴，报废更新购买新能源车用车最高补贴2 万元，置换更新购买新能源乘用车最高1.5 万元。预计2026 年新能源汽车和锂电池行业景气度将持续向上，2026 年我国新能源汽车将持续增长，但考虑购置税减免降低影响及基数效应，预计2026 年新能源汽车销售增速将回落。伴随我国新能源汽车销售增长，我国动力和储能电池产量将持续增长，对应正极材料需求将持续增长。高工锂电统计显 示：2025 年我国正极材料出货502.5 万吨，同比增长50.0%。其中，磷酸铁锂出货387 万吨，同比增长57.32%，磷酸铁锂出货占比77.01%，出货占比较2024 年提升3.58 个百分点；三元材料出货83 万吨，同比增长27.69%。
公司LFP 出货增速高于行业水平，预计2026 年持续高增长。2019年以来，公司主营产品磷酸铁锂出货量持续增长，由2019 年的1.25万吨增至2024 年的72.60 万吨，期间年均复合增长率为119.72%；伴随主营产品销量增长，公司磷酸铁锂营收在2019-2022 年大幅增长，但2023-2024 年营收持续下滑，主要为行业价格大幅回落。2025年，公司磷酸铁锂出货113.71 万吨，同比增长60.03%，高于我国正极材料出货增速，且自2020 年以来连续六年排名行业第一；对应营收339.10 亿元，同比增长52.64%，营收占比97.94%；营收增长主要系公司LFP 产品销量增长。经测算：2025 年公司磷酸铁锂材料均价为2.98 万元/吨，而2024 年均价为3.13 万元/吨。
展望2026 年，公司磷酸铁锂材料出货将持续增长，对应营收将高增长，主要基于如下几方面：一是2026 年上游碳酸锂及磷酸铁锂产品高频均价较2025 年均价将显著上涨。二是锂电池需求将持续增长，一方面我国新能源汽车有望保持两位数增长，其次储能领域高增长，根据GGII 数据显示：2025 年，我国储能锂电池出货630Wh，同比增长88.06%，预测2026 年储能电池出货量850GWh，同比增长约35%。2025 年，公司用于储能产品销售占比稳步提升至约45%。第三，公司坚持创新走差异化发展道路，高端产品显著放量，并取得宁德时代“技术创新奖”。截至2025 年末，公司共取得授权专利156 项，其中发明专利86 项。2025 年，公司CN-5 系列、YN-9 系列和更高端系列产品凭借高压实密度、高倍率充放电等优异性能，获得动力和储能电池企业认可，上述系列产品2025年合计出货58.85 万吨，在公司产品销量中占比提升至约51%。第四，公司坚持“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化产业建设。
2025 年，湖南裕能循环电池级碳酸锂第二期项目投产，通过对锂矿石、锂电池再生黑粉等原料进行深加工，累计已具备年产7 万吨电池级碳酸锂加工能力；2025 年第四季度，公司黄家坡磷矿已实现陆续出矿并释放产能。第五公司兼具规模与客户优势。2025 年，公司前五大客户营收占比71.38%，其中第一大客户营收占比29.73%；截至2025 年底，公司磷酸盐正极材料产能99.45 万吨，产能利用率113.76%，显著高于行业水平。
公司完成非公开发行。2024 年12 月，公司公布向特定的对象发行股票预案(修订稿)：拟发行不超过1.14 亿股，募集资金总额不超过48 亿元，用于年产32 万吨磷酸锰铁锂项目、年产7.5 万吨超长循环磷酸铁锂项目、年产10 万吨磷酸铁项目和补充流动资金。扩建磷酸盐正极材料产能，将提升公司新型产品供应能力，满足快速增长且差异化发展的市场需求，从而提升公司产品矩阵的整体竞争优势；补充流动资金将降低公司资产负债率，增强公司资本实力，有助于提升公司盈利能力。2026 年3 月，公司完成非公开发行：发行价格为58.01 元/股，发行股票总数82,537.493 股，募集资金总 额为47.88 亿元。后续积极关注相关项目建设进展。
公司盈利能力提升，预计2026 年将持续提升。2025 年，公司销售毛利率9.15%，同比提升1.32 个百分点；其中第四季度毛利率为11.68%，环比第三季度提升2.87 个百分点。2025 年公司主营产品盈利显示：磷酸铁锂销售毛利率为8.89%，同比提升1.26 个百分点，环比2025 年上半年提升1.92 个百分点。结合碳酸锂和磷酸铁锂价格走势，以及公司产能利用率和行业地位，总体预计2026 年公司盈利将持续提升。
首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2026-2027 年摊薄后的每股收益分别为4.91 元与6.15 元，按4 月23 日86.28 元收盘价计算，对应的PE 分别为17.56 倍与14.02 倍。目前估值相对行业水平偏低，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。