投资要点

    　　铁锂正极需求空间可观，预计24-26 年需求CAGR30%。我们预计24/25/26 年全球磷酸铁锂实际需求可达到194/257/326 万吨，24-26 年复合增速约30%。国内动力领域，铁锂仍为主流选择，预计24 年维持65%份额，同时电动重卡势头强劲渗透率提升，24/25 年有望贡献铁锂电池增量20/30gwh；海外动力市场，多家车企如大众、宝马、福特、雷诺、戴姆勒等将导入铁锂电池，24H2-25 年铁锂车型陆续上市，带动海外铁锂装机份额逐步提升；储能市场，预计24-25 年全球储能电池装机量分别为282/400gwh，同增41%/42%，贡献铁锂增量。

    　　行业扩产放缓，加工费盈利已触底，预计24H2 盈利恢复。预计24/25年行业新增产能55/40 万吨，对应产能利用率67%/76%，行业资本开支已显著放缓，25 年供需格局边际好转。24Q1 纯铁锂加工费4-5 千元，23 年铁锂厂商加工成本在6-8 千元，已低于成本线，仅头部厂商可微利，二线亏损，判断铁锂加工费已触底。考虑当前行业普遍亏损，个别厂商存在涨价意愿，加工费有向好趋势，乐观预期下H2 加工费有望提升，叠加H2 开工率提升，预计盈利逐步好转。预计24 年龙头单吨利润降至0.1-0.2 万元/吨左右，二三线厂商基本亏现金成本，行业将逐步出清。

    　　绑定头部客户份额持续扩张，出货高于行业增速。公司定位高压实，得益于产品质量高且供应稳定，份额持续扩张，2023 年湖南裕能份额34%，较22 年提升约6pct，24 年1-2 月份额约35%，市占率持续提升。同时，储能贡献增量，公司储能型铁锂循环寿命8000 次以上，22 年储能产品市占率15%，23H1 提升至约30%。预计24Q1 公司出货13 万吨，同环比+30%/-4%，4 月排产持续向上，预计环增10%~20%至6 万吨左右。

    　　考虑公司龙头地位稳固，大客户份额稳中有升，动力、储能新产品陆续量产，预计2024 年公司出货约70 万吨，同增近40%，超行业增速，25年有望出货90 万吨，同增约30%。此外，锰铁锂积极推进，预计24H2小规模放量，目前客户性能反馈良好。

    　　公司经营稳健管理水平优秀，一体化布局加深成本优势。受春节开工率不足影响，我们预计公司24Q1 微利。考虑龙头较二线厂商单吨成本可低0.1-0.2 万元，预计24 年龙头单位利润为0.15 万/吨左右。考虑25 年行业格局好转，且公司加深上游一体化布局，磷酸铁自供比例90%以上，磷矿预计24 年底可少量出矿，提升原材料自供比例，巩固自身成本优势，增厚利润，我们预计25 年单位盈利有望恢复至0.3 万元。

    　　盈利预测与投资评级：考虑铁锂加工费下滑，我们下调23-25 年归母净利预测至18/13/27 亿元（原预测值为20/22/28 亿元），同比-40%/-30%/+115%，对应PE 分别为13/19/9x，我们给予2025 年15xPE，目标价53.55 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。