高价库存拖累与产品降价，盈利同比暂时承压

    　　公司3Q23 实现营收3.52 亿元，同比+33.87%，归母净利润0.30 亿元，同比-29.35%，扣非净利2290 万元，同比-45.99%，主要系产品价格下降，以及高价库存拖累成本，盈利能力同比承压。考虑行业竞争加剧，价格下降，公司高价原材料库存拖累盈利，我们下调公司23 年包覆材料出货量、23-24年单价、以及毛利率假设，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为0.92/2.36/2.78 亿元（前值为2.10/2.61/2.89 亿元）。考虑公司今年受高价库存干扰，参考可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为19 倍，给予公司24 年19 倍PE，目标价44.03 元，维持“增持”评级。

    　　3Q23 盈利能力环比提升

    　　3Q23 公司实现收入3.52 亿元，同比+33.87%，归母净利润0.30 亿元，同比-29.35%，销售毛利率14.83%，同比-11.25pct，环比+7.58pct，销售净利率9.29%，同比-6.87pct，环比+12.67pct。今年以来受原材料高价库存以及产品降价影响，盈利能力同比暂时承压，但Q3 因产能利用率提升以及高价库存有所消耗，盈利能力环比有所改善。伴随公司收购成都昱泰，公司销售费用率及管理费用率随之上涨，但研发材料耗用减少及利息收入增加带来研发费用率与财务费用率下降，9M23 期间费用率6.97%，同比-0.54pct。

    　　布局原材料产能，推动一体化降本

    　　公司拟收购成都昱泰80%股权，强化成本优势，23 年6 月收购事项已于董事会与股东大会审议通过。成都昱泰现有负极包覆材料产能1.5 万吨，技术改造后，我们预计产能将达到3 万吨。成都昱泰具备12 万吨乙烯焦油的处理能力，乙烯焦油为包覆材料主要原材料，乙烯焦油自供可以显著节约原材料成本。目前中低温包覆材料市场竞争激烈，公司未来或将部分中低温产品转移到成都基地生产，提升公司在中低端产品上的成本优势。公司也在大连基地推动一体化布局，形成了“乙烯焦油-古马隆树脂-负极包覆材料”的一体化产业链。包覆材料竞争加剧，尤其是中低端产品成本比拼加剧，公司深化一体化有望实现降本，巩固龙头地位。

    　　包覆材料空间广阔，中高端产品技术领先

    　　电池企业积极发布快充产品，而负极为其中核心瓶颈，推升对包覆材料需求。

    　　另外，硅基负极及负极原材料增加中高硫石油焦比例也有望增加包覆材料渗透率与添加比例。公司深耕负极包覆材料领域，具备先发优势，与下游头部负极厂商形成长期稳定合作，客户资源优质；对生产设备理解深刻，有效地解决生产过程中的结焦问题，生产效率高，在中高端产品市场优势明显。

    　　风险提示：负极包覆材料需求提升不及预期；行业竞争格局恶化导致盈利能力下降；原材料价格大幅上涨导致成本压力增大。