3Q23 业绩低于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩，收入实现15.3 亿元，同增1.3%，归母净利润5,221 万元，同降45%；分季度看，1Q/2Q/3Q23 收入同比分比+0.7%/+31.3%/-18.7%，归母净利润分别同降29.3%/40.4%/54.2%，Q3 业绩低于我们预期，我们预计主因较高基数下宠物用品海外订单承压所致。

    　　发展趋势

    　　1、宠物用品海外订单后续有望改善，宠物食品业务延续快增。1）宠物用品出口：我们预计Q3 公司宠物用品业务订单同比或有所承压。据海关总署，7 月起我国动物用鞍具及挽具出口逐步修复，9 月出口额同比降幅收窄至-4.4%，且出口量同增1.1%，我们预计随海外渠道库存持续回落、欧美消费旺季备货将至，后续公司宠物用品出口业务收入有望向好；2）宠物食品代理：据久谦数据，Q3 天猫及京东宠物线上零售额同增7%，我们预计，Q3 淡季背景下终端需求仍持续扩容，公司宠物食品代理业务有望延续快速成长。

    　　2、盈利能力逐季向好，关注后续改善趋势。毛利端，公司Q3 毛利率实现19.7%，同比/环比分别提升2ppt/3.3ppt，我们认为公司产品结构优化带动毛利率提升。费用端，公司Q3 销售/管理/财务费用率分别同增2.9ppt/0.9ppt/3.2ppt，公司费用投入加大。综合影响下，公司Q3 归母净利率实现4.1%，同降3.2ppt，环比Q2 提升1.2ppt。

    　　3、公司作为一站式宠物产品供应商未来有望恢复稳健成长。我们预计，宠物用品方面，公司生产及供应链优势突出，目前已构建丰富产品矩阵，满足海外客户一站式、规模化采购需求，随后续海外订单修复，收入端有望迎来改善，公司亦积极布局智能宠物用品等新品类，产品组合优化有望带动后续盈利能力提升；宠物食品方面，公司与海外高端品牌合作良好，产品与品牌力优势明显，后续有望快于行业增速崛起。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑海外订单仍有所承压，我们下调23/24 年盈利预测30%/23%至0.96/1.2 亿元，现价对应23/24 年29/23 倍P/E，基于盈利预测调整及中长期成长，下调目标价8%至27.5 元，对应23/24 年36/29 倍P/E，有26%上行空间。

    　　风险

    　　海外市场需求变化风险，汇率波动风险，核心客户流失风险，关税加征风险，外协生产模式经营风险。