事件描述

    　　公司发布2025 年中报。上半年公司实现营业收入34.7 亿元，同比+40.5%；归母净利润3.1 亿元，同比+24.4%；扣非净利润3.0 亿元，同比+23.3%。单季度看，公司2025Q2 营业收入21.7亿元，同比+50.8%；归母净利润1.9 亿元，同比+24.0%；扣非净利润1.9 亿元，同比+23.5%。

    　　事件评论

    　　收入端，分板块看，上半年公司箱式变电站收入18.66 亿元，同比+16.1%；变压器收入5.68 亿元，同比+19.9%；成套开关柜收入5.13 亿元，同比+91.0%；其他收入4.69 亿元，同比+502.0%。公司收入增速较快，预计主要系新能源和数据中心等下增长较快，报告期内，公司数据中心业务已取得一定量和订单进展。

    　　毛利端，公司2025 上半年毛利率达20.99%，同比-1.75pct；2025Q2 单季度毛利率达20.51%，同比-2.37pct，环比-1.27pct。其中，箱式变电站毛利率达20.69%，同比-1.27pct；变压器毛利率达23.40%，同比-1.59pct；成套开关柜毛利率达13.16%，同比-4.70pct。

    　　毛利率变动预计主要因产品结构发生变化，相对低毛利业务占比有所提升。

    　　费用端，公司2025 上半年四项费用率达8.70%，同比-0.78pct，其中销售费率达3.48%，同比-0.46pct；管理费率达2.34%，同比-0.14pct；研发费率达3.07%，同比-0.51pct；财务费率达-0.19%，同比+0.33pct。2025Q2 单季度四项费用率达7.51%，同比-0.46pct，主要系管理和研发费用率有所下降。

    　　其他方面，公司2025Q2 末存货达12.21 亿元，同比+16.6%，环比上季度末-3.1%；合同资产达3.42 亿元，同比+21.0%，环比上季度末+16.0%；合同负债达2.74 亿元，同比-23.4%，环比上季度末+7.3%；资产负债率达48.53%，同比+5.16pct，环比上季度末+2.18pct。

    　　海上风电领域，公司海上风电升压系统突破该领域 “卡脖子” 技术，成功应用于深远海复杂环境，实现了海上风电升压、变电、配电一体化解决方案的突破；数据中心领域，公司自主研发的预制化低能耗电力模块，获得诸多互联网头部企业的系列订单，成为驱动算力行业发展的绿色引擎；智能电网领域，公司推动高电压大容量产品和 GIS 新产品研发，综合竞争力持续提升。海外市场方面，公司积极实施 “间接出海 + 全球化布局” 双轮驱动发展战略，已经开始与欧洲一线风机厂对接。

    　　总体看，公司在海外、海风、数据中心发展的驱动下，有望实现持续增长。我们预计公司2025 年归母净利润可达约8.76 亿元，对应PE 约16 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海风行业装机不及预期；

    　　2、海外出口布局进度不及预期；

    　　3、市场竞争加剧的风险。