本报告导读：

    香兰素价格上涨演绎中，美国对原产于中国的香兰素反倾销税率初步裁定，公司先发布局海外基地有望充分受益，维持“增持”评级。

    投资要点：

    维持“增持” 评级。根据百川盈孚，2025 年2 月10 日，亚香股份发布25 年最新香兰素报价单，小包装报价550 元/公斤（含税），我们维持公司24 年EPS 为0.81 元，上调公司25-26 年EPS 分别为2.85 元、4.15 元（原为2.39 元、2.88 元）。参考可比公司估值及考虑公司成长性，给予25 年25 倍PE 估值，上调目标价至71.36 元。

    美国对原产于中国的香兰素反倾销税率初步裁定。2025 年1 月10日，美国商务部发布公告，对进口自中国的香兰素作出反倾销初裁，初步裁定反倾销税率186.20%。叠加2024 年11 月13 日，美国商务部对原产于中国的香兰素作出反补贴初裁，初步裁定反补贴税率27.33%，美国市场双反税率为213.53%。我们认为双反税率初步裁定，美国香兰素市场来自中国的进口供应或将下滑，对香兰素价格形成支撑。根据2025 年2 月5 日、2 月10 日亚香股份投资者互动平台，公司香兰素产品出口价格有上涨，未来价格会依据市场情况进行调整，目前大部分年度价格已经确定，但是中间会有调价机制。

    亚香先发布局泰国基地，有望充分缓解高关税压力。根据24 年11月，公司关于募投项目投产公告，泰国项目一期相关产线已于近日正式投产。根据公司公告，4000 吨合成香兰素产能有望落地泰国亚香现有厂区，公司拟与欣欣向荣合作投建合成香兰素生产线，并在中国香港设立销售合资公司（亚香持股51%）负责对外销售通过泰国亚香生产的合作产品。

    天然香兰素需求空间广阔。根据中外香料香精第一资讯，以化学合成香兰素为主，丁香酚、阿魏酸等可再生物质为原料生产的香兰素约占世界产量的5%，天然香兰素可作为合成香兰素替代品，需求有望快速增长。

    风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。