核心观点：经济波动下，镶嵌品类受制于保值属性偏弱，销售受损幅度超出预期，拖累公司业绩。公司当前仍处于门店快速扩张期，短费用支出拖累利润表现，行业回暖后增量门店有望提供业绩弹性。公司当前对应22 年、23 年PE 仅为15.4、10.9 倍，考虑大量账面现金后更具有性价比，维持“买入”评级。

    调整盈利预测，维持“买入”评级。疫情影响在Q3 有所放大，经济波动周期中镶嵌面临的销售压力、高速拓店带来的经营杠杆对利润端的影响超出此前预期。我们调整盈利预测，预计公司2022-2024 年收入分别为42.6/56.1/69.6 亿元，同比增长-8%/32%/24%；归母净利润10.5/14.9/18.3 亿元（此前22-24 年为 13.1/18.4/22.4 亿元），同比增长-19%/41%/23%，EPS 为2.63/3.72/4.57 元，对应PE 为15.4/10.9/8.9。疫情影响难以证伪商业模式，门店仍快速扩张，维持 “买入”评级。

    公司22Q3 业绩低于预期。（1）公司2022 年Q3 实现营业收入9.58 亿元，同比下滑12.2%，实现归母净利润1.94 亿元，同比下滑25.86%，实现扣非归母净利润1.43 亿元，同比下滑42.24%。（2）公司2022Q1-Q3 年实现营业收入30.43 亿元，同比下滑10.79%，实现归母净利润7.73 亿元，同比下滑22.00%，实现扣非归母净利润6.33 亿元，同比下滑33.75%。Q3 疫情反复，导致公司较多门店无法正常经营，客流出现较大幅度回落，进而导致同店下滑明显。

    高速拓店叠加销售低迷，经营杠杆对公司的利润变产生了较大的压力。随着公司产品及客群结构的调整，Q3 毛利率同比提升1.73pct 至70.98%。但门店快速扩张带来租金、人工费用快速提升，这部分成本的刚性叠加客流减少导致的门店收入下滑，大幅推升销售费用率11.6pct 至42.9%，最终导致扣非归母净利率同比下滑9.2pct。预期短期内经营环境仍有压力且公司门店增速较快，因此公司在一段时间内仍将面临较高费用率的压力。

    公司门店逆势扩张，疫情恢复后有望实现较高利润弹性。2022Q2 以来公司门店扩张有所提速， Q1-Q3 净新开门店分别为：15、76、81 家，2022Q3 门店达到633 家，较2022 年初增长了37%，且预期未来2-3 年公司均处较快的扩张阶段。短期行业逆风阶段新开门店将产生较大的费用支出，但疫情复苏后这些门店较带来较为显著的增量业绩。

    公司22 年、23 年PE 仅为15.4、10.9 倍，考虑账面超过60 亿的现金及交易性金融资产，当下估值具有较强吸引力，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）宏观经济与需求波动风险；（2）公司维护“一生只送一人”模式不力的风险；（3）流量红利消失的风险；（4）结婚对数下滑超预期的风险；（5）品牌概念模仿的风险