国内领先婚庆钻饰品牌商，20年以来收入业绩快速增长。公司成立于2010年，主要经营DR 品牌，为婚恋人群定制高品质求婚钻戒、结婚对戒等钻饰。公司实际控制人及一致行动人张国涛、卢依雯夫妇上市前合计持有公司98.25%股份，股权高度集中，核心高管团队上市前获得一定股权，团队稳定且激励充分。本次实际发行股本4001 万股，占发行后总股本的10%，其中战略配售354.6 万股，占发行总股本的8.86%，扣除发行费用后募集资金44.44 亿元。2020 年公司实现收入、归母净利润分别为24.65亿元、5.63 亿元，同比增速分别为48%、113%，17-20 年复合增速分别为30%、31%，公司收入业绩快速增长；21 年前三季度收入业绩同比增速分别达128%、218%，20 年以来受门店坪效提升收入业绩加速增长，净利率持续优化。

    　　求婚钻戒产品贡献主要收入，20 年以来单店产出提升，门店盈利状况良好。公司采用定制为主的销售模式，0.03 克拉以下产品统一采购委外加工生产，轻资产模式运营。从产品维度：1）求婚钻戒产品贡献主要收入，毛利率稳定，20 年收入占比76.3%，毛利率为70.8%，结婚对戒产品收入占比提升，受金价影响20 年毛利率下降至67.1%；2）整体收入以销量驱动为主，单价提升趋势不显著。从渠道维度：1）线下门店销售占主导，20 年收入占比90.9%，18-20 年复合增速为29.3%；线上渠道以天猫、官网等销售为主，18-20 年维持17.4%复合增速；2）17 年以来门店数量快速增长，17-20 年门店复合增速为54.5%，21H1 期末门店数量达375 家；20 年以来受益于良好市场推广效果、次新店逐步爬坡、门店分流效应降低等因素单店产出逐步提升，21H1 单店产出为567 万/上半年；3）线下门店盈利水平良好，仅考虑租金装修、销售人员薪酬、市场推广费用18-20 年期间平均单店利润率达38%，21H1 受益于坪效提升可达50%。

    　　渗透率提升成为钻饰市场增长重要驱动力，行业集中度低，头部品牌有望提升市占率。根据戴比尔斯《钻石行业洞察报告》，2019 年中国钻饰市场规模约687 亿元，13-19 年复合增速为2.6%，行业进入低速平稳发展阶段。结婚登记对数逐年下降影响婚庆钻石消费，渗透率提升成为行业重要推动力；一方面，2020 年我国结婚登记对数为813 万，同降12.3%，13 年以来逐年下降，人群基数缩水一定程度影响钻石消费，另一方面，2017 年我国新婚夫妇购买钻戒比例进47%，相比于美国、日本发达市场分别70%、60%渗透率仍有提升空间。根据欧睿咨询，珠宝首饰竞争格局分散，头部品牌份额稳步提升，2019 年CR10 仅22.7%，较15 年份额提升5.2pct。专业钻石品牌商有望依托差异化竞争策略及稳健扩张策略提升市场份额，以收入/行业规模口径衡量，公司2020 年钻饰市场份额达3.5%，较17 年提升1.8pct；以顾客数量/结婚登记对数口径衡量，公司21H1 份额可达6.5%，较18 年提升5.3pct。

    　　独特品牌理念、灵活流量运营、创新销售模式构筑竞争壁垒。我们认为，公司竞争优势体现在三方面：1）以男士“一生仅能定制一枚”到“一生仅爱一人”的独特理念提升品牌区隔度，绑定用户情感，建立品牌心智，彰显一定品牌溢价，公司克拉价格处于行业较高水平，以20 年自营渠道镶嵌类毛利率为例，公司毛利高于周大生、莱绅通灵7pct 以上；2）善于捕捉流量变化趋势，高效市场推广为线下门店导流，18-19 年注重微博小红书等社交媒体投放，20 年以来加大抖音等短视频媒体投放，新媒体平台制造17 亿级超级话题，三微一抖平台运营粉丝量约1294 万，助力年轻用户获取，提升线下门店坪效；3）纯直营模式保障用户体验，定制化销售模式为客户提供多样化选择的同时实现低库存高周转，20 年存货周转次数为2.9 次，远低于同业水平。

    　　资金助力门店稳健扩张、产品不断丰富推动公司未来增长。未来公司有望在钻饰市场中继续提升市场份额，我们认为增长驱动力表现在：1）资本助力门店扩张，高效门店模型盈利水平有保障；根据公司规划，未来三年拟投资7.4 亿元开设238 家门店，预计T+1、T+2、T+3 年分别建设78家（约0.82 万平方米）、80 家（约0.88 万平方米）、80 家（约0.88万平方米），参考21H1 坪效水平，新增门店成熟运营下可带来33.4 亿元收入，有望快速提升公司市场份额；同时，公司历史门店盈利水平较佳，对标同业门店数量及募集资金情况，实际开店空间更广，未来开店可期。

    　　2）推成出新，提升求婚钻戒产品连带率；以销量/结婚登记对数为例，公司20 年求婚钻戒市场份额达2.1%，较18 年提升0.9pct，展现稳步提升市场地位，同期结婚对戒/求婚钻戒销量比重仅0.42，未来有望通过强势品类提升其他产品连带率；公司18 年以来不断增强内部设计，持续推新，有望带动产品销售。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023 年收入分别45.9 亿元、63.3 亿元、84.3 亿元，同比增速分别为86.2%、37.8%、33.3%；2021-2023年归母净利润分别为13.4 亿元/18.6 亿元/24.3 亿元， 对应增速为138.6%/38.2%/30.5%，参考发行定价，2021-2023 年公司估值分别为34.9倍、25.1 倍、19.2 倍；根据wind 一致预期，同业可比公司周大福、曼卡龙、中国黄金21-23 年估值分别为32.6 倍、26.4 倍、22.1 倍，考虑到公司为细分市场龙头品牌商，开店助力未来高增长，建议积极关注。

    　　股价催化剂：婚庆钻石市场景气度不断提升；公司门店拓展顺利，单店产出稳步提升，维持高利润率；钻戒产品连带率提升，多品类布局延展顺利等。

    　　风险因素：婚庆钻饰市场景气度下降风险；婚庆钻饰市场竞争加剧风险；门店开拓不及预期风险；创新理念被模仿复制进而影响品牌力风险。