事件：

    　　公司发布2025 年年度业绩公告。2025 年，公司实现营业收入18.73亿元，同比上升12.62%，主要系2025 年公司通过技术创新、新建投产、并购落地、运营优化及市场拓展等多重措施，推动垃圾处理量（同比+16.16%）、供热量（同比+5.99%）及上网电量（同比+15.17%）的增加，进而带来营业收入的增长。实现归母净利润3.82 亿，同比增长19.04%，主要得益于垃圾焚烧发电业务的规模化扩张，生活垃圾焚烧发电业务营收14.44 亿元，占比77.09%，毛利率50.28%，较上年提升1.68 个百分点；扣非后归母净利润为3.76 亿元，同比增长19.10%。经营活动现金流量净额7.71 亿元，同比增长13.05%。

    　　绿色能源业务范围持续拓展，构建多元绿能供给体系。

    　　公司构建绿热、绿电、绿色天然气等多元化低碳绿色能源供给体系，为区域经济提供稳定、经济、低碳的能源解决方案。（1）公司以绿色热能作为主业，全力推进供热业务规模化发展，打造浙江、河北、四川、广西四大绿能中心，进一步巩固行业龙头地位，2025 年供热185.96 万吨，同比增加5.99%，供热比稳居40%以上。2025 年，在石家庄项目基础上，新增晋州项目，为公司供热产能快速提升区域。（2）公司持续提升绿色电能的价值转化能力，以绿色电能推动能源结构绿色转型。2025 年，上网电量11.60 亿度，同比增加15.17%。公司积极参与绿色电力市场交易，已累计核发绿证达311.98 万张，实现258 万张绿证交易。（3）绿色燃料业务是公司进行绿色能源价值转化的新模式。绵阳项目作为全国首批“低碳（零碳）环境产业园”，完成了国内首单绿色生物天然气“气证合一”线上交易；2025 年，公司与四川百事累计完成157.43 万Nm3“气证合一”绿色生物天然气线上交易，实现了绿色价值的转化；与星际荣耀达成全国首个生物质燃料航天动力应用合作，将为星际荣耀航天动力生产提供全链条低碳化支持。

    　　积极推进并购项目投产，推进公司规模稳步扩张。公司中期以并购为主要途径扩大业务版图，2025 年，晋州项目完成交割，与石家庄项目形成协同优势，为河北片区供热产能提升贡献力量；玉溪项目投产当月即实现盈利；衡阳项目已全面启动建设；藤县项目加速推进前期筹备。公司以公开摘牌方式竞得北控水务（广西）集团有限公司旗下贵港项目（1500t/d）100%股权及平南项目（1200t/d，其中一期600t/d）100%股权，目前平南项目已顺利完成工商变更，两大项目完成后公司业务有望迈上新台阶。

    　　公司大力开拓市场，期间费用率有所增加。2025 年，公司期间费用率为16.16%，同比+2.75pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.93%、8.71%、2.53%、4.00%，同比+0.24pct/+0.47pct/-　　0.4pct/+0.13pct。公司发布2026 年中期分红规划，现金分红金额不超过相应期间归属于上市公司股东净利润的50%，持续兑现“质量回报双提升”承诺。

    　　投资建议：

    　　我们预计公司2026 年-2028 年实现收入为20.76/22.13/23.63 亿元，增速分别为10.8% 、6.6% 、6.8% ， 实现归母净利润分别为4.65/5.46/6.29 亿元，增速分别为21.9%、17.4%、15.1%，维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：宏观环境与行业政策风险、政策推进进度不及预期风险、下游需求不及预期。