中科江南24H1 营收yoy-21.13%，剔除股份支付扣非净利润yoy-39.09%中科江南24H1 营收3.64 亿，yoy-21.13%；归母净利润3301.43 万，yoy-68.78%；扣非净利润3034.95 万，yoy-68.72%；剔除股份支付后扣非净利润为7187.47 万，yoy-39.09%。经营性净现金流-2.04 亿，yoy-123.16%。

    　　鉴于G 端预算紧张态势尚无缓解，我们下调公司24-26 年归母净利润分别为2.65/3.54/4.71 亿元（前值3.74/5.02/6.68 亿元），可比公司2024PE 为28 倍（Wind），因此我们给予公司2024 目标PE 28 倍，对应目标价21.18元（前值76.99 元），我们看好公司的业务布局及核心竞争力，维持买入。

    　　24H1 支付电子化及预算一体化营收同比下滑，股份支付进一步拖累业绩24H1 收入构成：1）支付电子化：营收1.39 亿元，yoy-45.61%；2）预算一体化：营收6063.12 万元，yoy-43.82%；3）运维及增值服务：营收1.05亿元，yoy+70.07%；4）行业电子化：营收2439.31 万元，yoy+85.64%；5）预算单位云服务：营收3149.49 万元，yoy+88.65%。24H1 公司综合毛利率为58.2%，yoy+1.71pct。期间/销售/管理/研发费用率分别同比变动16.99/4.6/2.62/11.42pct，费用率大幅提升，一是因为营收同比下降，二是因为24H1 股份支付费用4323.71 万元，yoy+75.50%。

    　　地方财政预算紧张，致使公司与财政客户相关的业务营收同比下滑今年以来，地方财政预算紧张，项目审批提级优化，导致公司合同签订、交付决算等大幅度延迟。我们认为，财政部门本身的IT 需求依然旺盛，当前困境是暂时的。展望未来，支付电子化的增长驱动力：1）信创、国密、数字人民币等改造，电子签章系统升级等；2）公司积极拓展电子监测平台、收支报表电子化等新产品。国家实施新一轮财税改革，预算一体化2.0、转移支付监控系统、智慧评审系统、乡镇财政综合服务平台、数字财政等的建设将成为预算一体化业务新的增长驱动力。

    　　行业电子化与预算单位云服务高速增长，新旧动能切换值得期待24H1 公司非税缴库、对账、社保基金等行业电子化业务多点开花。截至24H1末，公司医保电子凭证已覆盖30 个省份，在4300 多家医疗机构上线；公司“电子凭证库”产品已布局至湖南、湖北医保基金支付领域；公司在青岛落地了“智能理赔调查”和“理赔主动报案”两大医保数据应用，并与烟台大数据集团签订数据要素合作协议。公司向预算单位、大型企业等提供1个综合平台和单位预算、报销、内控、核算、档案等N 个一揽子云服务，公司电子凭证综合服务平台已拓展了16 个省份，已在3 个省市代理记账行业上线中小微企业云财务综合服务平台，累计服务近8,000 户小微企业。

    　　风险提示：政策推进不及预期，市场竞争加剧等风险。