投资要点

    事件：公司近期推出近视防控新品轻松控PRO，新品采用多点近视离焦技术（微透镜离焦技术）、3D内雕技术等，耐磨性能和近视防控性能优越，我们对公司投资逻辑进一步梳理：1）中国眼镜片市场及近视防控产品的市场规模仍在不断增长，2019 年中国眼镜片人均支出为3.1 美元/人，不足全球平均水平，随着消费趋势高端化，镜片市场有望迎来量价齐升；2）公司作为行业龙头，研发技术及经验领先同业，较早推出青少年近视管理镜片，有望在近视管理产品的蓝海赛道实现先发优势；3）公司推行整体品牌战略成效显著，高毛利产品占比提升，产品结构不断优化。2020 年公司镜片收入中自主品牌收入占比超过70%，自主品牌“明月”知名度高，品牌对品质及消费者保障具有较强的背书作用，品牌壁垒深厚。

    国内眼镜市场规模继续扩大，行业集中度有望提升。中国青少年近视率高，镜片市场规模增长迅速，从销售规模来看，2020 年中国眼镜产品市场规模达到915亿元，2015-2020 年我国眼镜产品市场规模年均复合增长率为5.7%，增速远高于同期全球增速水平。但从人均消费来看，2019 年我国眼镜片人均支出为3.1美元/人，不足全球平均水平7.1美元/人，与美德法日等发达国家相比也存在较大差距。随着居民消费水平提升，以及具备近视防控功能的高端高消费频次新品推出，行业规模仍有较大提升空间。根据欧睿咨询数据显示，2020 年明月镜片在中国镜片行业中以零售量计的市占率排名第一，约为10.7%，CR5 合计为30.1%，头部品牌主要包括明月、依视路、蔡司等，品牌知名度较高。

    收入增长稳健，盈利能力持续改善。2020 年公司实现营收/归母净利润5.4/0.7亿元，2017-2020 年收入及归母净利润复合增速分别为8.2%/60.7%，利润增速远高于收入增速，主要由于公司持续进行产品结构优化，高毛利产品系列占比提升，盈利能力增强。分产品来看，公司收入以镜片为主，2020 年镜片收入占营业收入的81%，原料/镜架/成镜分别占比9%/9%/1%。拆分量价来看，2017-2020 年由于公司镜片产品结构调整，中高折射率的高端产品占比增加，同时出于整体品牌战略公司同步提升供货单价，镜片产品平均单价持续提升。

    产品结构优化策略下，2020 年公司毛利率55%，相较于17 年提升17.6pp，毛利率大幅改善。费用率方面，2017-2020 年公司总费用率从35.1%上升4.6 个百分点到39.7%，其中销售费用率上升幅度最高，从2017 年的11.6%上升至2020 年20.9%，2021 年前三季度销售费用率达到21.5%，主要由于公司在品牌战略的基础上不断加大广告宣传费的投入，以逐渐形成品牌效应并培养客户忠诚度。综合影响下2017-2020 年公司净利率水平从4%提升至13%，2021 年前三季度净利率为13.3%，盈利能力显著改善。

    品牌优势明显，渠道基础扎实。分渠道来看，公司销售以直销模式为主，经销代销为辅。2018-2020 年直销渠道收入占比分别为73.4%/70.9%/68.7%。经销渠道收入占比为23.7%/27.0%/30.6%。截至2020 年末，公司眼视光产品经销商客户达82 家、直销客户数3169 家、授权合作的电商企业数量近百家。公司与下游终端眼镜门店、连锁企业和经销商客户合作年限长，粘性较强，渠道结构稳定。公司镜片产品以自主品牌直销为主，2020 年公司镜片收入中自主品牌 收入占比超过70%，自主品牌“明月”知名度高，品牌对品质及消费者保障具有较强的背书作用，更容易获得现有及潜在消费者的认可，品牌影响力持续提升。

    研发能力领先同业，有助于抢占先发优势。树脂镜片生产技术难度较大，行业进入门槛高。尤其对于中高端新品而言，技术领先者存在明显的先发优势。公司深耕镜片行业多年，不断研发新产品、新工艺，向市场提供各种光度的高折射率、超韧、超薄、蓝光防护、渐进多焦点等多种性能镜片，并基于消费者的需求提供定制化的复合性能的多功能产品。在研项目包括近视管理镜片点阵微透镜 离焦镜片、青少年延缓近视加深镜片等高潜产品已经进入生产阶段，随着新品逐步推出，公司有望快速进入青少年近视防控产品市场，打开增长天花板。

    盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.63 元、0.84 元、1.14元，对应PE 分别为65 倍、49 倍、36 倍。公司在研新品市场广阔，自主品牌占比较高，研发技术及新品推广进展领先同业，首次覆盖给予“持有”评级。

    风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；品牌形象受损和知识产权被侵权的风险；募投项目投产进展不及预期的风险；新品推广进展不及预期的风险；疫情影响范围扩大的风险。