投资要点

    　　乐友并表+三扩战略发力+降本增效，带动业绩增长

    1）24 年收入+7%，归母净利+72%。收入93.4 亿，同增7%；归母净利1.8 亿，同增72%；扣非归母净利1.2 亿，同增92%；剔除转债与股权激励费用的归母净利约2.5 亿，同增20%。

    　　2）24Q4 收入+6%，归母净利扭亏至0.5 亿。收入25.4 亿，同增6%；归母净利0.5 亿，同比扭亏；扣非归母净利0.3 亿，同比扭亏。

    　　自有品牌占比提升+产品结构优化，母婴商品毛利率提升1pct

    24 年收入拆分：母婴商品/母婴服务/供应商服务营收分别为81.6/2.8/6.6 亿元，同比+8%/-12%/+9%。其中母婴商品毛利率21.3%，同增 1pct，主要系自有品牌及毛利率较高的纺织、车床椅占比提升。

    　　降本增效，盈利能力改善，净利率+1pct

    　　2024 年：毛利率30%，同增0.2pct，净利率2%，同增 0.8pct；销售/管理/研发费用率20%/6%/0.4%，同比下滑0.5pct/0.3pct/0.2pct。

    　　门店改造→直营店店效企稳，加盟店2025 年门店数量有望突破500 家

    1）全国门店超千家。截至24 年底，门店1046 家（孩子王506+乐友540），其中新增96 家（孩子王15+乐友81）；闭店75 家（孩子王17+乐友58）。

    　　2）店效下滑幅度收窄。24 年孩子王直营店店均收入1248 万元（-4%）。下滑幅度较23 年收窄，预计主要系门店改造+品类结构调整带动。

    　　3）加盟店目标宏远，25 年目标500 家。公司加盟店24 年新增9 家，25Q1 新增21 家 ，25 年加盟店开店目标500 家。

    　　智领未来+KidsGPT，共同打造母婴赛道AI 先锋

    智领未来子公司将与国内 AI 算力算法头部企业全面深度合作。打造面向母婴、儿童、青少年领域的垂域大模型、超强育儿智能体以及若干个专业智能体、IP 智能体，并打造母婴童及新家庭 AI 伴身智能产品孵化平台，孵化一系列涵盖衣、食、住、行、玩、学、情感陪伴、伴老等AI 伴身智能软硬件结合的产品矩阵并整合打造 AI 物联网。

    　　盈利预测：

    　　公司为母婴零售领域龙头企业，独有大店模式稳定获新，加盟业态稳步推进，市场份额持续提升。同时具备规模优势，并已具备完善数字化供应链及深度捆绑的会员黏性，深耕母婴零售赛道，服务类业务共同驱动，具备长期投资价值 。 预计 25-27 年 公 司 营 收 分 别 实 现109/142/182 亿元，同增16%/30%/28%；归母净利润分别实现3.48/5.39/8.55 亿元，同增92%/55%/59%，当前市值对应 PE 为52/33/21X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　行业竞争加剧、出生人数不及预期、新业务拓展不及预期等