事件：公司披露22 年及23Q1 业绩。2022 年，公司实现营收85.20 亿元，yoy-5.84%；归母净利润1.22 亿元，yoy-39.44%；单Q4，公司实现营收21.36亿元，yoy-12.88%；归母净利润-0.30 亿元，yoy-15.54%。2023Q1，公司实现营收20.96 亿元，yoy-0.62%；归母净利润0.08 亿元，yoy+123.41%。

    疫情扰动、门店爬坡拖累公司业绩，平台服务稳健增长。22 年，公司实现营收85.20 亿元，yoy-5.84%，主要系门店客流量减少、新增门店仍处爬坡期且盈利周期延长、门店规模增加带动固定成本增加、新租赁准则等因素影响。分行业来看，1）母婴商品：22 年营收74.16 亿元，yoy-5.35%。2）母婴服务：22 年营收2.51 亿元，yoy-2.89%。3）供应商服务：22 年营收6.05 亿元，yoy-10.61%，4）广告业务：22 年营收0.74 亿元，yoy-13.56%。5）平台服务：22 年营收1.06亿元，yoy+4.11%。

    23Q1 毛利率略有承压，控费带动下，盈利能力逐步改善。1）毛利率方面，22Q4 公司毛利率为29.07%，同比+0.53pct；23Q1 毛利率为26.84%，同比-1.38pct。2）费用率方面，22Q4 公司销售费用率为22.30%，同比-0.32pct；管理费用率为6.27%，同比+0.85pct；研发费用率为1.18%，同比-0.02pct。

    23Q1 公司销售费用率为19.70%，同比-2.77pct；管理费用率为5.33%，同比-0.10pct；研发费用率为0.72%，同比-0.42pct，主要系研发投入减少；3）净利率端，22Q4 公司实现归母净利润-0.30 亿元，对应归母净利率1.39%，同比+0.04pct；23Q1 实现归母净利润0.08 亿元，对应归母净利率0.36%，同比+1.90pct。

    深化全渠道运营、打造差异化供应链、加码本地生活服务，推动业务长期可持续发展。1）渠道方面，公司积极推进全渠道融合，以门店为依托，同步开设美团、饿了么、京东到家等本地平台门店，并借助小红书、大众点评、抖音等内容平台的流量进行客户触达。2022 年，公司依托“仓网布局+门店场景+确定性配送服务”，加快发展同城即时零售，实现订单小时达，当日达，提供高维度的用户体验+高效率的交付。2）差异化供应链方面，打造贝特倍护、初衣萌、慧殿堂、柚咪柚、植物王国、可蒂家和 Vivid Bear 等七大自有品牌，覆盖了用品、玩具、内衣家纺、饰品等多个品类，为用户提供全面、丰富的一站式商品解决方案。

    22 年，差异化供应链实现销售收入为5.84 亿元，同比+30.04%，占母婴商品销售收入比重为7.87%。3）本地生活服务方面，打造“孕产加”、“成长加”、“亲子加”三条赛道，其中“孕产加”为家长提供月嫂、育儿嫂、产康等家庭帮手类服务，“成长加”为小朋友提供琴棋书画运动等儿童成长类服务，“亲子加”提供同城旅游等亲子类服务，延长用户生命周期，全方位满足亲子家庭多元需求。

    投资建议：考虑公司是母婴渠道龙头，短期看好线下客流复苏带动终端销售改善、平台服务贡献业绩增量，中长期看好公司较强的全渠道运营能力、持续优化的产品结构、数字化建设驱动业绩增长、供给端逐步出清拉动市占率提升，我们预计23-25 年公司归母净利润分别为2.84/4.17/5.21 亿元，同比增速分别为132.5%/+46.9%/+24.8%，对应PE 分别为41X/28X/23X，维持“推荐”评级。

    风险提示：人口出生率下滑风险；行业竞争加剧风险；线上渠道冲击风险。