孩子王：母婴零售行业龙头，“商品+服务+社交”商业模式的先行者。孩子王成立于2009 年，定位中高端母婴童商品零售及增值服务市场，经营业务以母婴商品、供应商服务和母婴服务为主，2021 年母婴商品、供应商服务和母婴服务营业收入占比分别为86.59%/7.48%/2.85%。董事长汪建国先生为公司实控人，零售行业从业经验丰富，与一致行动人江苏博思达和南京子泉合计持有公司41.62%的股份，公司股权结构较为集中。22 年10 月，公司推出股权激励计划，考核目标为23-25 年归母净利润CAGR 超30%，绑定公司核心管理团队的同时也彰显了中长期发展信心。

    　　消费提质升级助推万亿母婴市场持续增长，预计21-25 年CAGR 为7.85%，供给端加速出清利好行业竞争格局优化。2016-2021 年，我国人口出生率连续下滑，但艾瑞咨询数据显示，我国母婴消费市场规模从16 年的2.10 万亿元增至21 年的3.46 万亿元，对应CAGR10.48%，彰显较高需求韧性，展望未来，预计21-25 年母婴市场规模有望维持CAGR 为7.85%的增速，主要考虑到：1）生育政策持续出台，出生率有望边际改善；2）母婴高端化消费趋势延续，90 后成为育儿主力，精细化育儿理念持续带动母婴市场消费升级。竞争格局方面，母婴行业竞争格局高度分散，但疫情期间线下门店客流急剧下滑，同时行业线上线下全渠道融合的趋势，对母婴渠道的管理能力、门店运营能力和资金充足性提出更高的要求，缺乏竞争力的街边小店关门店率高，龙头母婴零售店有望攫取更多市场份额，推动行业竞争格局优化。

    　　三大核心竞争力：深耕单客经济、多级仓储体系、数字化赋能渠道。1）聚焦大店模式，深耕单客经济，加码差异化供应链与本地生活服务：孩子王创新性地采取大店模式，平均单店面积约3000 平方米，在提供商品的同时优化服务体验与社交互动，同时加码本地生活服务，着力构造母垂赛道的本地生活服务线上平台，并通过自有品牌及专供商品持续打造差异化供应链。会员方面，孩子王采取重度会员模式，会员可分为普通会员和付费黑金会员。截至2021 年底，公司会员数达5000 万人，黑金会员数达76 万人，其中黑金会员年产值为普通会员的10 倍左右，公司单客价值大幅提升。此外，孩子王构建了一套完善的会员管理体系，实现“获客—固客—单客价值持续提升”的正循环。2）多级仓储体系，提升运营效率：公司已搭建起“1 个中央仓+4 个区域仓+15 个中心仓+500 个前置仓”的四级仓储物流布局，同时配合数字化补货系统加强协同效应，进一步提升门店运营效率。3）数字化研发持续推进，供应链优势进一步夯实：孩子王建立全方位数字化运营系统，在全生产要素数字化的基础上实现了业务决策及资源配置的数据驱动能力，一方面将孩子王APP 等线上渠道和门店融合，提供消费者更加便捷的购物体验，另一方面对会员的消费需求和消费习惯进行收集和分析，定制个性化会员服务方案，实现精准营销。

    　　投资建议：考虑到公司是母婴渠道龙头，短期受益于线下客流恢复，中长期看好三大竞争优势带来的市占率持续提升，我们预计22-24 年公司归母净利润分别为1.91/3.08/4.44 亿元，同比增速分别为-5.4%/+61.6%/+44.0%，对应PE分别为75X/46X/32X，对应23 年PEG 为0.9x，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：人口出生率下滑风险；行业竞争加剧风险；线上渠道冲击风险。