事件：1）孩子王发布2022H1 中期业绩报告，2022H1 公司实现营业收入43.74 亿元/同比-1.44%，归母净利润6694.33 万元/同比-58.09%，扣非归母净利润4323.25 万元/同比-62.66%。其中2022Q2 实现营业收入22.64亿元/同比-0.05%，归母净利润9937.84 亿元/同比-16.59%，扣非归母8219.12 万元/同比-29.02%。2）同时，公司发布可转债募集说明书，向不特定对象发行可转债申请获得证交所受理。

    　　疫情扰动经营，展店放缓、单店承压。1）展店来看：2022H1 公司新增门店7 家，关闭门店2 家，期末门店数量500 家。其中华东、西南、华中及其他区域分别净增门店6/-1/0/0 家，截至2022H1 分别布局274/77/71/78家门店。2）单店表现来看：店均收入：2022H1 年公司店均收入777.64 万元， 同比-9.65%， 其中华东/ 西南/ 华中/ 其他地区店均收入分别-12.05%/-6.15%/-6.29%/-7.18%。店均收入下降主要系上半年疫情反复下部分地区门店暂停营业、线下客流受到影响，叠加2021 年净增61 家门店、运营时间较短，尚处于爬坡阶段。坪效：2022H1 年公司门店坪效为3299.19元/平方米，同比-5.62%。

    　　毛利率有所下滑，费用率相对刚性有所提升。1）2022H1 年公司实现毛利率29.48%，同比-1.62pct，毛利率下滑主要系毛利率较低的奶粉收入占比进一步提升且母婴商品之外的服务类及平台类业务毛利率有所下滑。分品类看，母婴商品收入占比为87.86%/占比基本维持稳定，毛利率21.33%/同比-1.01pct，其中奶粉收入占比为59.38%/同比+1.59pct，毛利率17.46%/同比-0.32pct。母婴商品之外的服务类及平台类业务占比为12.14%，测算毛利率为88.48%/同比-7.50pct。费用率来看，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+0.20pct/+0.45pct/-0.11pct 至20.89%/5.04%/1.03%。

    　　其中人工费用率同比+0.89pct。财务费用率同比-0.6pct，主要系利息收入占比同比+0.36pct。综合来看，公司归母净利润率为1.53%，同比-2.07pct。

    　　2）2022Q2，公司毛利率同比-3.05pct 至30.65%，环比改善。销售/管理/财务费用率分别同比-1.57pct/-0.03pct/-1.0pct。归母净利润率同比-0.87pct至4.39%。

    　　疫情扰动下积极应对，多举措下二季度环比改善。2022H1，多地疫情散发扰动，公司1）大力发展差异化供应链+本地化生活服务，自有品牌收入快速提升，上半年自有品牌商品销售收入为 1.18 亿元/同比+ 22.49%；2）持续强化全渠道融合，大力推进同城数字化即时零售，线上收入占比进一步提升，2022 年上半年母婴商品线上销售收入占比达到 48.61%（2021 年全年占比为44.62%），全渠道推进；3）深耕单客经济，2022H1 会员人数超过5300 万人（2021 年底会员人数为5000 万人），其中最近一年活跃用户近1000 万人，贡献收入占母婴商品销售收入96%以上；黑金会员数量进一步提升，截至 2022 年 6 月底，黑金会员数量达到 81.7 万人（2021 年底为76 万人），单客年产值达到普通会员11 倍左右；4）进一步完善仓储物流布局；5）围绕以用户为中心，打造敏捷组织，减少冗余、快速应变。

    　　投资建议：短期来看，上半年疫情扰动下公司展店节奏及单店受到扰动，同时盈利能力有所承压，但公司积极应对，二季度环比显著改善。同时公司公司发布可转债募集说明书，向不特定对象发行可转债申请获得证交所受理，其中规划于未来三年新增169 家线下门店，有望继续巩固线下优势地位，依托门店致力于平台公司建设。长期来看，公司客户获取能力突出，深耕单客经济、会员运营能力远优于同行，效率及上下游占款能力均领先行业。疫情影响后，预计稳步展店、同店店效有望恢复正增长。预计公司 2022-2024　　年 归母净利润为2.69、3.83、4.90 亿元，EPS 为0.25、0.35、0.45 元/股，当前股价对应 PE 分别为 58/41/32 倍，维持目标价 16.3 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）疫情严重影响消费致使展店长期不及预期。2）同店恢复不及预期。3）数字化及仓储物流建设不及预期。4）行业竞争严重加剧。