本报告导读：

    　　疫情、新店等因素拖累业绩，但随着促销费系列政策落地，同时考虑到公司依托强大数字化能力深耕大店模式，业绩或有望筑底复苏。

    　　投资要点：

    　　维持增持。考虑到 疫情扰动及新增门店处于培育期，下调预测2022-23 年EPS 至0.21/0.28 元（原0.31/0.51 元）增速15/31%，预测2024 年EPS 为0.35元增速26%，维持目标价22.32 元，维持增持。

    　　疫情、新店等多重因素拖累2021 年及2022Q1 增长。1）2021 年营收90.49亿元/+8.3%，归母净利2.02 亿元/-48.44%，扣非1.22 元/-60.84%；2022Q1营收21.09 亿元/-2.9%，归母净利-3244 万元/-180%，扣非-3896 万元/-321%；2）2021 年毛利率30.6%/+0.07pct，净利率2.22%/-2.46pct，ROE 为8.83%/-11.81pct；②期间费用率28.97%/+3.35pct；③经营净现金流6 亿元/-31.05%。

    　　大力发展全渠道战略，打造三级仓储体系保障响应能力。1）截至2021年拥有495 家门店，较2020 年底净增61 家（新增71 家/关闭10 家）；2）持续推进门店功能和定位的迭代升级，与万达、华润等大型购物中心深度战略合作，数字化门店迎来第九代升级；3）已建立包含1 个全自动化中央仓+4个核心区域仓+15 个城市中心仓的三级仓储体系。

    　　会员精细化运营，线上化发展提速。1）截至2021 年末会员人数超5000 万人，近一年活跃用户超1100 万人，会员贡献收入占母婴商品销售收入比重超96%；2）截至2021 年末黑金会员规模超过76 万人/-1 万人，单客年产值达普通会员的11 倍左右；3）已完成线上线下融合的数字化搭建，2021年线上平台收入8.41 亿元/+12.06%，占营收比重为9.29%；4）开发育儿顾问客户管理工具，赋能基层员工进行高效而精准的客户服务和管理。

    　　风险提示：出生率下滑，竞争日趋激烈，电商冲击等