维持增持。前三季度实现营收66 亿元(+13.3%)，归母净利2.37 亿元(-8.55%)，扣非净利1.74 亿元(-15.8%)符合预期。我们维持预测2021-23 年EPS 为0.44/0.52/0.60 元增速23/17/17%，维持目标价23.4 元，对应2021-23 年53.2/45/39 倍PE，维持增持。

    　　Q3 单季度负增长，毛利率略有提升。1)Q3 单季度营收增速9.21%、归母净利增速-17.2%、扣非增速-23.5%，我们判断业绩负增长或与部分地区疫情反复/新开较多门店前期刚性成本支出等因素有关；2)前三季度毛利率31.4%(+1.9pct)，净利率3.59%(-0.86pct)；期间费用率28.3%(+3.6pct)主要因销售/财务费用率提升较多；经营净现金流3.23 亿元(-7.85%)。

    　　年初至今新开门店超60 家，依托大店模式/全渠道融合/单客经济等构建竞争优势。1)据wind，截至目前新开60 余家门店(截至2020 年底434 家)，主要分布在成都/深圳/广州/杭州/南京等城市，2018-20 年净增45/94/82 家，未来3 年计划增300 家；2)深耕大店模式(平均面积约2500 平米/最大超7000 平米)，打造一站式购物场景；3)推进全渠道融合，实现线上线下全面发展；4)依托门店为载体/服务为抓手推进单客经济，且创新性采用“育儿顾问”模式增强体验；5)此外具数字化/供应链管理等多重优势。

    　　消费升级背景下母婴行业成长前景仍较高，龙头公司集中度望持续提升。

    　　1)据罗兰贝格预测，国内母婴行业消费规模在2020 年达到3.58 万亿元，2024 年预计将超7 万亿元；2)随居民可支配收入提升/新一代“精致养娃”

    　　需求提升/政策推动或逐步加码，看好母婴市场规模继续保持较快增长；3)母婴零售行业集中度较低，据CBME，拥有门店数量在5 家以下的母婴零售企业占比达到49.41%/门店数量超过100 家的占比仅4.12%。

    　　风险提示：出生率下滑，竞争日趋激烈，电商冲击等