本报告导读：

    　　公司为母婴零售行业龙头，积极推进全渠道融合，且深耕大店模式与单客经济，将显著受益消费升级大背景下母婴行业市场规模持续扩容及自身市占率提升。

    　　投资要点：

    　　首次覆盖增持评级 。公司深耕大店模式/单客经济、发力全渠道融合，我们预测2021-23 年EPS 为0.44/0.52/0.60 元增速23/17/17%；综合考虑PE与PS 估值方法，给予53.2 倍PE，目标价23.4 元，首次覆盖增持评级。

    　　历经十余年发展成长为母婴零售行业龙头。1)公司成立于2009 年4 月，立足于为准妈妈及0-14 岁婴童提供一站式购物及全方位成长服务；2)到2020 年底拥有直营门店434 家(华东占比55%)/会员4200 万人，遍布全国20 个省(市)的131 个城市，2018-20 年净增加45/94/82 家，未来3 年计划新增300 家；3)得益于较快的拓店及大店模式/单客经济等，2014-20 年营收由15.6 亿元增长至83.6 亿元，CAGR 高达32%，归母净利由-0.9 亿元增长至3.9 亿元(2017 年起扭亏为盈)、近3 年CAGR 高达61%。

    　　消费升级背景下母婴行业成长前景仍较高，龙头公司集中度望持续提升。

    　　1)据罗兰贝格预测，国内母婴行业消费规模在2020 年达到3.58 万亿元，2024 年预计将超过7 万亿元；2)随居民可支配收入提升/新一代“精致养娃”需求提升/政策推动或逐步加码，看好母婴市场规模继续保持较快增长；3)母婴零售行业集中度较低，据CBME，拥有门店数量在5 家以下的母婴零售企业占比达到49.41%/门店数量超过100 家的占比仅4.12%。

    　　通过全渠道融合+单客经济等构建竞争优势。1)公司坚持“商品+服务+产业生态经济”的发展战略；2)推进全渠道融合，建立“无界+精准+数字化+服务化”的运营模式，实现线上线下全面发展(线上收入占比提至31%)；3)依托门店为载体/服务为抓手推进单客经济，黑金会员数量从2018 年的28 万人增至2020 年的77 万人，收入从3275 万元增至1.17 亿元，单产为普通会员10 倍；4)此外具数字化/供应链管理等多重优势。

    　　风险提示：出生率下滑，竞争日趋激烈，电商冲击等