事件：公司公 告2022年及2023 年一季报业绩。1）2022 年公司业绩承压，毛利率同比增长。2022 年，公司实现营业收入3.42 亿元，同比+23.22%；归母净利润0.30 亿元，同比-19.43%，扣非净利润0.25亿元，同比-18.26%，主要系疫情影响及成都Pagoda 君亭设计酒店于开业后全年正常运营时间不足2 个月，因此入住率偏低，出现较大亏损。23Q1 成都Pagoda 业绩迅速提升。2022 年公司毛利率/净利率为36.00%/9.57%，同比+2.73/-2.72pcts，毛利率提升受益于收购轻资产模式为主的君澜、景澜及租赁成本下降。22Q4 单季，公司实现营收0.94 亿元/+43.98%，归母净利润382.32 万元，同比+19.24%，公司收购并表有所助力。2）23Q1 公司业绩平稳增长。公司一季度收入9572万元，同比+56%，归母净利润409 万元，同比+4%，扣非净利润306 万元，同比+7%。23Q1 年公司毛利率/净利率为33.06%/6.09%，同比+4.21/+0.39pcts，毛利率恢复明显。

    　　2022 年客房规模持续扩大，RevPAR 逐步恢复。2022 年酒店RevPAR 为216.95 元，同比-6.14%，恢复至2019 年75.56%；ADR 为401.15 元，同比+0.71%，恢复至2019 年84%；出租率为54.08%，同比-3.95pcts，恢复至80.45%。分季度看，2022 年Q1-Q4 公司OCC 分别为59.70% /42.77% /60.96% /54.79%，ADR 分别为350.20 /428.60/419.20 /401.59 元，RevPAR 分别为209.07 /183.31 /255.54/220.03 元。2022 年公司收购“君澜”和“景澜”，酒店规模增至338家，客房数量超过7 万间，形成了覆盖全服务和精选服务业务类型；高端、中高端多品牌矩阵，以及度假、商务、精品酒店的品牌阵营。

    　　直营项目维持主导，委托管理稳步纵深发展。2022 年酒店直营收入达2.58 亿元，同比+4.39%，占公司收入的比例为75.41%；委托管理收入0.84 亿元，同比+175.61%，主要系并表助力。收入分产品看，住宿/餐饮/其他配套服务分别占比57.56%/9.72%/8.13%/24.59%，同比-15.37/+0.94/+0.83/+13.6pcts，酒店委托管理收入占比显著提升。22年集团新签约酒店52 家，新开业酒店21 家。分区域看，江浙沪徽外其他地区占比由4.21%提升至13.16%，公司从区域走向全国战略有所印证。22 年君亭品牌完成北京区域、珠三角区域（深圳）、西南区域（成都、重庆）三个区域的项目拓展计划。君澜度假圈的范围不断向纵深发展，在北京、大湾区、江苏等区域加密布局，积极拓展西部地区发展热点城市。景澜品牌则重点开拓江浙为主、皖闽为辅的区域。

    　　23Q1 行业需求回暖，RevPAR 超越疫前水平。23Q1，国内旅游总人次12.16 亿，同比增长46.5%。国内旅游收入1.30 万亿元，同比增长69.5%。23Q1 公司在营直营店RevPAR 较去年同期上升34%，较2019 年同期上升近8%。总体来看，酒店市场逐渐回暖的主基调较确定。

    　　高端精选酒店业绩领先，度假酒店需求显著反弹。杭州Pagoda 君亭酒店RevPAR 同比19 年上升30%；成都Pagoda 君亭酒店23Q1 以来RevPAR 保持在600+元；上海Pagoda 君亭酒店RevPAR 同比19 年上升10%。度假酒店需求反弹明显，君澜品牌23Q1 营收同比2022 年增长28.5%，恢复到2019 年的81.6%。海南、云南、广西等度假市场表现较好，其中海南香水湾、七仙岭君澜度假酒店营收超19 年同期30%，广西巴马君澜度假酒店营收同比19 年上升117%。

    　　君亭加速直营店布局，君澜拓展度假酒店市场。君亭23 年一季度新签约2 家直营酒店，分别落点北京和成都，新增客房数近350 间。君亭新增直营店在加速筹建，深圳pagoda 项目已于一季度开业，开业一个月内，平均出租率达到33.34%，ADR 为587.67 元，RevPAR 为195.93元，较好实现了爬坡期经营目标。君澜系继续深耕度假市场，23Q1 新签约9 家项目，新增客房数近2300 间，新开业上饶尚绿君澜等4 家酒店，松原查干湖君澜等13 家酒店管理团队已入场筹备开业。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.81/1.21/1.69元，当前价格对应PE 为73/49/35 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复；需求回暖不及预期；拓店进展不及预期；市场竞争加剧。