事项：

    　　公司公布2025 年报及2026 年一季报。25 年公司实现营业收入11.50 亿元，同比+6.65%；归母净利润/扣非归母净利润0.36 亿元/0.28 亿元，同比+15.87%/+17.06%。25 年公司拟每10 股派发现金红利1.20 元（含税），分红总额0.32 亿元，对应分红率88.5%，延续高分红政策。26Q1 公司实现营业收入2.91 亿元，同比+3.97%；归母净利润/扣非归母净利润188 万元/ 21.22 万元，同比-89.89%/-98.79%。

    　　评论：

    　　成人失禁用品主业稳健增长，自有品牌表现亮眼。25 年公司成人失禁/婴儿护理/ 宠物卫生产品分别实现营收5.99/4.32/0.70 亿元， 同比+7.46%/+3.95%/+2.11%。分模式来看，自有品牌业务实现营收5.57 亿元，同比+13.75%，展现出强劲品牌力；ODM 业务实现营收5.73 亿元，同比+0.91%，基本保持稳定。据生活用纸委员会数据，2017-2025 年公司及旗下“可靠”品牌在国内成人失禁用品生产商和品牌中综合排名蝉联第一；同时，“可靠”品牌连续多年蝉联电商平台单品类全网销售冠军，公司行业龙头地位稳固。

    　　境内市场驱动增长，跨境电商实现突破。25 年境内市场成为增长主动力，实现营收7.15 亿元，同比+14.28%。公司持续推进全渠道布局，线上巩固天猫、京东等主流电商平台优势，并加大抖音、快手等内容电商建设；线下大力推进“医院攻坚战”与“长护险”布局，医院周边店及院内便利店覆盖数量持续增加。

    　　25 年境外市场实现营收4.35 亿元，同比-3.90%，主要系公司主动调整客户结构以优化海外业务风险；跨境电商业务实现从0 到1 的突破，打开公司第二增长曲线，未来有望贡献增量。

    　　毛利率显著提升，汇兑损失拖累净利。25 年公司综合毛利率为23.99%，同比+3.21pct，盈利能力显著增强。毛利率提升主要得益于：1）毛利率更高的自有品牌业务增速更快，产品结构优化；2）公司依托参股的上游核心原材料工厂广西杭港公司，有效稳定了绒毛浆的采购价格。费用端，公司25 年销售费用率提升至12.18%，主要系公司为拓展市场加大推广和销售投入，26Q1 回落至11.57%；管理费用率25 年提升至4.71%，26Q1 维持高位4.68%。净利率方面，25 年公司归母净利率为3.14%，同比+0.25pct；26Q1 归母净利率为0.65%，同比-5.99pct，主要系汇率波动导致汇兑损失大幅增加所致。

    　　投资建议：公司是成人失禁护理龙头，坚持ODM+自主品牌双轮驱动，持续看好公司成人失禁和婴儿护理产品渗透率提升。我们预计26-28 年公司分别实现归母净利润0.41/0.49/0.57 亿元，对应PE 为69/58/49X；参考绝对估值法，给予目标价12.2 元/股，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：线上增长不及预期，婴儿护理业务恢复不及预期，行业竞争加剧。