投资亮点

    首次覆盖可靠股份（301009）给予跑赢行业评级，目标价22.10 元。公司是“成人失禁自主品牌+婴儿护理ODM”双轮驱动下的个人护理领军企业，2020 年分别实现收入4.29 亿元、9.39 亿元。我们看好公司在成人失禁用品市场需求快速释放的背景下持续提升市场份额，巩固龙头地位。理由如下：

    吸收性卫生用品市场持续扩容，成人失禁用品呈高增长态势。根据Euromonitor，2020 年我国吸收性卫生用品市场规模为1655 亿元，并将于2025 年达2277 亿元，CAGR6.6%。①成人失禁用品：行业尚处起步阶段，伴随老龄化提速及健康护理观念升级，市场有望保持约21%的复合增速自然增长；《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》提出建立长期护理保险制度、引导商业保险开发适合护理需求的产品，我们认为有望促进市场渗透率加速提升，行业将迎来更大增长弹性；②婴儿护理用品：市场竞争激烈，国货品牌借助复合芯体技术和电商营销，市占率不断提升，优质ODM 制造商稀缺性突出；③女性卫生用品：

    消费升级促进产品单价提升，行业集中度较高且呈进一步集中趋势。

    “成人自主品牌+婴儿ODM”双轮驱动，产品、研发、渠道端全面发力。

    ①产品端： ODM 大客户合作稳定，该业务为公司提供强劲现金流支撑，同时成人失禁自主品牌全方位覆盖高中低端市场，在把握消费升级趋势的同时兼顾现有消费者追求性价比的偏好；②研产端：研发投入居行业前列，产能布局领跑同行，规模化生产强化成本优势；③渠道端：紧抓电商高速发展机遇，线上运营能力优秀，线下全渠道布局完善。

    未来成长驱动力：①品牌升级、产能加码：公司与华与华合作加强品牌建设与消费者教育，同时，我们预计IPO 募投项目达产后公司总产能有望较2020 年增加50%，夯实成长基础；②渠道拓展：线下先发布局医院、连锁药房等特通渠道，在拓宽消费者群体的同时加强市场教育；线上不断拓展店铺数量，创新互联网引流方式，巩固行业领先地位；③品类扩充：自主品牌推出轻失禁用品等中高端产品，创造新的收入增长点；发力养老福祉品牌“可靠福祉”，长期成长前景可期。

    我们与市场的最大不同 我们认为市场低估了公司在成人失禁用品领域多品牌、多品类、全渠道的竞争优势，以及成人失禁用品渗透率的提升空间。

    潜在催化剂：品牌认知度提升、特渠快速拓展、长护险等政策推进超预期等。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.15 元、0.65 元、0.92 元，CAGR为150.2%。当前股价对应2022 年28 倍P/E。我们给予2022 年34 倍P/E，目标价22.1 元，有21%的上行空间。首次覆盖给予跑赢行业评级。

    风险

    政策推进不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。