事件

    公司公布2021 年中期报告：公司上半年实现收入6.30 亿元（-21.1%），归母净利润0.67 亿元（-48.7%），扣非归母净利润0.65 亿元（-49.0%）。

    经营活动现金流净额为0.18 亿元（-89.8%）。

    简评

    口罩业务大幅收缩导致Q2 收入、业绩同比下滑。2021Q1、Q2 收入3.33、2.98 亿元，同比+6.06%、-38.72%，归母净利润0.40、0.27 亿元，同比-14.96%、-67.72%。2020Q2 受国内外疫情影响，公司口罩业务放量增长，实现收入1.46 亿元（占全年口罩收入83%），2021Q2口罩收入0.10 亿元，同比-93.5%；同时口罩作为高毛利率产品（毛利率在70%左右），大幅高于主业（毛利率20%-30%），口罩业务收缩导致公司业绩下滑幅度大于收入。但去年下半年口罩业务仅收入0.23 亿元，预计今年下半年口罩业务影响将减弱。

    成人失禁、宠物卫生用品略有增长，婴儿护理用品收入下滑。公司采用婴儿ODM+成人自主品牌双轮驱动，目前可靠（含吸收宝）品牌在国内成人失禁用品牌中市占率第一。上半年，公司婴儿护理用品收入3.54 亿元（-11.0%），毛利率20.7%（+0.6pct），主要由于国内新生儿下降，母婴纸尿裤行业承压，相关客户订单下降；成人失禁用品收入2.24 亿元（+9.2%），毛利率28.2%（-0.8pct）；宠物卫生用品收入0.40 亿元（+8.0%），毛利率13.8%（-4.3pct）；口罩及其他收入0.12 亿元（-92.4%），毛利率78.9%（+7.9pct）。

    毛利率、净利率下降，销售费用率有所提升。上半年，公司毛利率、净利率分别为24.0%、11.2%，同比减少8.5、5.7pct。公司销售、管理、财务、研发费用率分别为5.9%、1.8%、0.2%、3.7%，同比提升2.2、0.2、0.4、0.2pct，销售费用率提升主要由于公司加强对成人失禁用品推广。净利率下降幅度低于毛利率，主要由于上年同期熔喷布生产线设备未能正常交付、口罩产线计提减值等使得确认3427 万元的资产减值损失（占收入比重4.3%），2021 年上半年仅为62 万元。

    盈利预测：预计公司2021-2023 年营收分别为15.5、19.0、23.1 亿元，分别同比增长-5.0%、22.6%、21.2%，归母净利润分别为1.5、1.8、2.1 亿元，同比变动-31.9%、21.7%、20.3%，对应PE 分别为50、41、34 倍，维持买入评级。

    风险提示：成人失禁用品发展不及预期、长护险推广不及预期、大客户变动。