2022Q3 公司收入端在提价、销量增长共同驱动下延续稳健增长趋势，利润端受成本上涨影响，盈利能力承压。Q4 公司在原材料价格下行、猪价高位运行利好压榨业务等因素下望迎环比改善。维持“增持”评级。

    　　 收入延续稳健增长，利润持续承压。2022Q1-3 公司实现收入1878.4 亿元、同增15.4%，归母净利润24.6 亿元、同减36.1%，扣非归母净利润22.6 亿元、同减45.7%。2022Q3 公司实现收入683.6 亿元、同增14.9%，归母净利润3.8亿元、同减46.9%，扣非归母净利润为亏损1.6 亿元、同减167.4%。收入增长主要系上游大宗商品价格上涨带动产品售价提升，同时整体销量亦有所增长，其中饲料原料业务受益于猪价上涨销量提升较为明显，厨房食品业务中，餐饮端受疫情影响销量有所下降，家庭端保持增长。利润端受毛利率下降等因素影响，持续承压。

    　　 成本上涨致毛利率承压，费用率整体平稳，所得税费用下降较多，盈利能力下滑。

    　　2022Q1-3/Q3 公司毛利率同减2.9/0.2Pcts，考虑到会计准则变化，假设2022 年前三季度运费占收入比例与2021 年整体一致，则2022Q1-3/Q3 公司毛利率同减4.0/1.3Pcts，主要系公司主要原材料大豆、豆油及棕榈油等价格今年上半年经历大幅上涨，Q3 虽有所回落，但同比涨幅仍较高，虽然公司对部分产品有上调售价，但未能覆盖成本涨幅。费用率方面整体较为平稳，按前述方法还原至可比口径后，2022Q1-3/Q3，销售费用率同比-1.8/0.2Pcts，管理费用率同比-0.1/ +0.1Pct，财务费用率同比+0.2/+0.0Pct。此外，2022Q1-3/Q3 资产减值损失增加3055 万元/1.5亿元，投资收益增加10.8/2.0 亿元。2022Q1-3 有效所得税率同降8.3Pcts（Q3所得税费用同减6.0 亿元），Q3 所得税率较低主要系低税率子公司盈利，高税率子公司亏损，确认递延所得税致公司当季所得税费用为-2.8 亿元。综合导致2022Q1-3/Q3 公司归母净利率同降1.0/0.6Pct 至1.3%/0.6%。

    　　 Q4 望迎环比改善，持续打造新成长曲线。短期看，以下两方面利好望促进公司Q4 迎来环比改善，包括：1）大豆、棕榈油价格Q4 以来呈下降或保持低位震荡趋势，有望缓解公司成本压力；2）生猪价格自2022 年4 月以来呈持续上涨趋势，利于提升公司压榨业务盈利，促进饲料业务量价齐升。但同时仍需关注疫情对公司厨房食品业务中餐饮渠道需求造成的扰动。中长期看，公司作为粮油米面龙头，一方面积极推进现有产品结构升级，另一方面持续推进中央厨房、酱醋类调味品打造增量成长曲线，目前杭州、周口中央厨房已投入运营，正处于产能爬坡期，调味品已投产4 万吨，年底调味品产能望增至16 万吨。期待公司通过主营业务所积累的品牌、渠道、供应链等优势为新业务赋能，从而降低公司业绩波动并提升成长空间。

    　　 风险因素：食品安全风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧；公司套期保值风险；公司新业务拓展不及预期风险。

    　　 投资建议：考虑到公司2022Q3 业绩不及预期及外部经营环境，调整公司2022-2024 年EPS 预测至0.63/1.02/1.45 元（原预测为0.94/1.32/1.52 元）。考虑到其余调味品龙头海天味业、恒顺醋业估值（对应wind 一致预期2023 年PE 分别38、47 倍）及业绩增速预期，给予公司2023 年44 倍PE，对应目标价45元。维持“增持”评级。