1~3Q22 归母净利润同比-36.1%，低于我们预期金龙鱼公布1~3Q22 业绩：公司1~3Q22 收入同比+15.4%至1,878.4 亿元，归母净利润同比-36.1%至23.5 亿元；3Q22 收入同比+14.9%至683.6 亿元，归母净利润同比-46.9 %至3.8 亿元，低于我们预期。公司收入稳健增长主因销量提升，业绩承压主因原材料价格维持高位。

    公司盈利能力下滑，主因原料价格压力：1）1~3Q22 公司综合毛利率同比-2.9ppt 至5.6%，其中3Q22 毛利率同比/环比-0.2ppt/-4.8ppt 至2.8%。公司盈利能力下滑，一方面源于国内疫情反复且消费较弱，另一方面全球通胀、俄乌冲突及天气影响下原材料价格上涨，公司虽上调部分产品价格但难以完全覆盖成本涨幅。此外，从3Q22 来看，随养殖行业饲料需求回升，公司饲料原料的销量增加，但原料成本仍处于高位，饲料原料及油脂科技业务盈利能力下滑。3）随3Q22 以来国际大豆价格趋势高位略有回落，公司套期保值对业绩的影响转正，3Q22 公允价值变动损益及投资收益合计6.7 亿元（1Q22、2Q22 分别为-8.8、3.1 亿元），1~3Q22 合计1.01 亿元（1~3Q21合计-5.67 亿元）。

    发展趋势

    结构升级及渠道纵深，支撑厨房食品业务厂区发展：我们认为公司食用油业务虽短期盈利能力受到挤压，但长期发展脉络仍然向好。公司本年推出鲜萃稻米油、轻怡中长链脂肪酸（MLCT）食用油等产品，且新品集中于高端产品及专用产品。我们认为公司产品结构调整下，小中包装食用油产品比例有望持续提高，从而对食用油业务利润率提升提供支撑。此外，从成本趋势来看，基于当前较高的国际大豆价格及未来产区供需情况，我们判断公司原料价格趋势或稳中回落，这将利好公司毛利率修复及盈利能力回升。

    横向整合战略清晰，长期发展空间广阔：公司厨房食品业务横向整合战略清晰，从米面油等基础产品逐步向调味品、预制菜业务延伸。具体看，公司杭州丰厨项目已建成运营，现有产品主要为预制菜、便当、酱料包三类，且重庆、西安、廊坊等地中央厨房项目正稳步推进。我们认为，公司中央厨房拥有集约化采购、生产协同、渠道赋能等多方面优势，业务变现形式丰富，有望实现营收及业绩的双重增长，中长期发展空间广阔。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2023 年35.9 倍市盈率，考虑原料价格及消费较弱等因素，我们下调2022/2023 年归母净利润预测40.9%/12.6%至30.29/ 60.21 亿元。

    考虑业绩下修及估值中枢下移，我们下调目标价20.6%至50.0 元，对应2023年45.0 倍市盈率，当前股价具有+25.3%向上空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    原材料成本波动；套期保值风险；新冠疫情反复；食品安全风险。