事件：2022 年3 月23 日，金龙鱼发布2021 年年报。21 年公司实现营收/归母净利润2262.25/41.32 亿元，同比+16.1%/-31.1%，21Q4 公司实现营业收入/归母净利润635.00/4.51 亿元，同比+15.6%/-50.5%。

    厨房食品收入稳健增长。（1）分产品看，2021 年公司厨房食品/饲料原料及油脂科技/其他产品分别实现收入1419.79/825.15/17.31 亿元，同比+17.14%/+13.83%/+40.92%。（2）分销售模式看，2021 年公司直销/经销分别实现营收1601.98/660.26 亿元，同比+22.41%/+3.08%。从经销商数量来看，截至2021 年底，公司共有经销商6121 家，较2020 年末增加1024 家。（3）分销售地区看，2021 年中国境内/中国境外分别实现收入2213.23/49.02 亿元，同比+15.82%/+27.90%。

    成本上涨致毛利率承压。（1）2021 年毛利率为8.18%，同比-2.83pcts。毛利率下滑原因在于：①成本端：2021 年全年原材料大豆价格持续上涨，且上涨幅度较大。以国家统计局公布的全国黄豆市场价计算，2021 年平均价格较2020年上涨14.5%。尽管公司对部分产品上调了价格，但并不能完全覆盖原材料成本的上涨。②需求端：受疫情影响，消费较疲软，消费者更加追求性价比，导致公司中高端厨房产品销售受到影响。③渠道结构：由于国内疫情控制较好，餐饮市场复苏，公司低毛利率的餐饮渠道产品占比提升。（2）2021 年/2021Q4 公司销售费用率分别为2.93%/2.63%，同比-0.10pcts/-1.77pcts。（3）综合来看，2021 年/2021Q4 公司销售净利率分别为1.98%/0.73 %，同比-1.39pcts/-1.32pcts。

    积极开拓央厨业务，寻找新增长点。拓展中央厨房产线，推动食品消费“新食尚”，将打造以粮食类主食为核心的中餐工业化餐饮供应链平台。丰厨中央厨房园区将覆盖中央厨房各类业务及全品类产品，依托金龙鱼自有原料产品、渠道等优势，有望成为公司业务新的增长点。目前公司杭州央厨项目已处于投产阶段，预计产品近期上市。重庆、廊坊、西安等地的中央厨房项目也在加速建设中，将在2022 年开始陆续投产。

    盈利预测、估值与评级：受南美天气以及俄乌局势影响，22 年大豆价格或有上涨压力，且未来消费恢复趋势仍具有不确定性，我们下调公司2022-2023 年归母净利润预测分别为69.05/84.36 亿元（较前值-7.4%/-5.4%），引入2024 年归母净利润预测为94.66 亿元。当前股价对应2022/23/24 年PE 为39x/32x/29x，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险，食品安全风险，套期保值风险。