2021 年业绩与业绩快报一致

    金龙鱼公布2021 年业绩：2021 年收入同比+16.1%至2,262.3 亿元，归母净利同比-31.1%至41.3 亿元；4Q20 收入同比+15.6%至635 亿元，归母净利同比-50.5%至4.5 亿元。公司盈利能力下滑，2021 年公司综合毛利率、归母净利率同比-4.2pct、-1.3pct 至7.9%、1.8%。

    公司业绩及盈利能力承压，源于：1）原料成本大幅上涨，挤压公司盈利，其中2021 年CBOT 大豆均价同比+44.3%；2）消费疲软及竞争格局加剧，公司小包装产品销售受负面影响，销量增长放缓且提价幅度难覆盖成本涨幅；3）结构性变化令毛利率承压，2021 年随国内新冠疫情平稳，餐饮渠道恢复，中包装产品增速快于小包装产品，中包装毛利率较低，令整体毛利率承压。

    发展趋势

    本年经营机会与挑战并存：1）需求端看，自去年底以来，公司小包装产品陆续展开提价，且当前整体动销平稳，我们判断随年内消费复苏，公司销售表现仍有提升空间。2）成本端看，2022 年初至今CBOT 大豆均价同比+11.9%，当前成本压力尚且可控，我们判断中性情况下本年大豆价格趋势维持高位稳定态势。但后续需关注俄乌局势对全球农产品价格的抬升趋势，或提升公司成本上行风险。3）结构端看，我们判断公司本年仍将坚持结构升级的战略，持续降低散装油比例，同时增强小包装产品的溢价能力，这将对毛利率起到正向拉动作用。

    厨房食品领域横向整合，长期空间广阔：我们持续看好公司的长期发展空间。当前公司立足米面油等基础业务，伴随销售结构升级，公司综合利润率在中长期有望持续抬升。同时借助基础业务形成的载体效应，公司在厨房食品领域具备较强的横向整合能力，当前公司已在酱油、醋、酵母等领域多点布局。而随着产品线的不断铺开，公司在中长期有望发力厨房食品业务，打造盈利增长的第三极，当前公司多处厨房食品产能已在筹划，且杭州项目有望于1H22 初步形成销售。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2022/2023 年52.8/39.2 倍市盈率，我们考虑成本向上预期，下调2022 年归母净利润7.9%至51.3 亿元，同时引入2023 年盈利预测68.9 亿元。基于盈利预测下修，下调目标价10%至63.0 元，对应2022/2023 年66.3/49.6 倍市盈率，当前股价具有26.3%向上空间。我们继续看好公司中长期发展空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    原材料成本变化；食品安全和质量控制风险；套期保值风险。