公司预告2020 年归母净利润同比+11.0%

    　　金龙鱼发布2020 年业绩快报：2020 年收入同比+14.2%至1949.22亿元，归母净利同比+11.0%至60.01 亿元，其中收入基本符合预期，业绩低于我们及市场预期。我们认为业绩低于预期的原因主要在于套保损益与销售收入确认时间不同，导致当季业绩出现波动。

    　　1）4Q20 大豆价格上涨且涨幅高于3Q20。我们认为在单边涨价行情中，现货交易体现正收益，而套保体现亏损并确认在投资收益、公允价值变动损益科目。公司基于套期保值的衍生品截至年末按市值计价的损失影响，套期保值的亏损会在2020 年业绩体现，而考虑公司存货周转周期约3 个月，套保对应的现货交易盈利仍未确认销售且未进入当期损益表，这导致公司2020 年业绩低于市场预期，但公司表示该业务下业绩在期后随着销售能够逐步转回。

    　　2）经营情况较正常，2020 年公司高毛利率的小包装产品销量提升，产品结构优化，厨房食品业务实现量价齐升；同时国内生猪存栏量明显回升，饲料原料业务销量、收入和利润均有上涨。2020年实际所得税率较高，我们认为因子公司间税率差异，承担高税率的粮油业务利润较好，而低税率的期货业务产生亏损；少数股东损益增加源于部分合资的粮油公司盈利较好。

    　　关注要点

    　　小包装油提价，食用油主业发展向好：2020 年食用油行业全面提价，我们估算公司12 月份食用油售价提高约15%以应对成本上涨。

    　　向前看，考虑餐饮消费恢复，及公司借综艺、春晚等多广告营销，我们预计2021 年公司食用油销量向上，且随小包装油销量占比增加及高端品牌推广，公司产品结构及盈利能力有望长期改善。

    　　养殖需求修复，饲料原料业务稳定增长：较高养殖利润令养殖产能逐步恢复，我们判断2021 年生猪养殖量同比增加，利于公司饲料原料销量及收入增长。同时，随饲料行业景气度提升，我们认为2021 年公司饲料原料业务盈利能力仍有提升空间。

    　　品类扩张战略清晰，长期发展空间广阔：公司立足厨房食品领域，当前产品线横跨油米面，且向调味品领域进军。我们看好公司依托自身强大的渠道优势，有望持续延伸产品线并整合市场。同时发展高毛利率的调味品业务，也有助于公司提升长期盈利中枢。

    　　估值与建议

    　　股价对应2021/22 年84/72 倍P/E。考虑套保损益影响，我们下调2020 年归母净利15.7%至60.01 亿元，考虑2020 年新冠疫情推动家用消费及高毛利率小包装业务发展，而疫情缓解后该趋势有所减弱，我们下调2021/22 年预测14.3%/12.3%至70.58/82.38 亿元。

    　　兼顾业绩下修和公司在厨房食品领域的长期整合和突破机会，我们小幅下调目标价4.3%至110 元，对应2021/22 年84/72 倍P/E。

    　　风险

    　　原材料成本变化；食品安全和质量控制风险；套期保值风险。