事件：公司2022 年实现营收19.30 亿元同增30.27%；归属母公司净利润1.77 亿元同增7.89%；扣非归属母公司净利润1.44 亿元同增5.13%。2023Q1 实现营收3.80 亿元同增44.85%；归属母公司净利润0.02 亿元同降64.51%；扣非归属母公司净利润-0.08 亿元。

    　　多品类扩张有序推进，收入持续较快增长。分业务看，2022 年公司铝模/防护平台/装配式预制件/废料/其他营收分别为12.93/2.02/1.92/1.77/0.65 亿元，同比13.30%/54.25%/381.55%/22.26%/171.94%，防护平台及预制件业务增长较快；分地区看，境内/外营收16.39/2.91 亿元，同增22.10%/109.09%，境外业务增长迅速；分季度看，公司2022Q1-2023Q1 营收2.62/5.19/5.20/6.28/3.80 亿元，增速16.89%/36.41%/29.23%/32.57%/44.85%，其中，2022Q4/2023Q1 归母净利润0.50/0.02 亿元，增速-16.75%/-64.51%。尽管一季度为传统淡季，受益于国内模架业务量增加、积极开拓国际市场业务以及装配式 PC 构件产销量增加，公司23Q1 营收保持较快增长；但部分项目延期叠加公司防护平台业务规模扩张太快，导致折旧成本较高，使公司业绩短期承压。

    　　毛利率有所下滑，规模扩张推动费用率改善。公司2022 年毛利率30.95%同降1.51pct，2023Q1 毛利率24.09%同降5.84pct，主要系毛利率较低的防护平台及装配式预制件业务规模占比上升所致。2022 年期间费用率17.95%同降1.16pct，其中，管理（含研发）/销售/财务费用率分别为9.30%/6.65%/2.01%，同比-0.74pct/-0.32pct/-0.11pct；资产及信用减值损失率为3.05%同增1.82pct；归母净利率为9.19%同降1.91pct。公司2022 年经营现金流净流出2.25 亿元同比多流出3.98 亿元，主要系应收账款及对外采购付款增加；收现比为77.06%同降18.36pct，付现比为92.47%同增13.22pct。截至2023Q1，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为10.33/3.74/7.59/1.96 亿元，较年初分别变动-1.56%/29.38%/20.59%/8.87%。

    　　可转债发行落地，业务规模及品类或加快扩张。公司近期可转换债券发行落地，资金分别用于建设江门志特生产基地（二期）及重庆志特生产基地（一期），预计分别于江门/重庆形成年产30/60 万平方米铝模及1 万/5 千个机位附着式升降作业安全防护平台产能。新建产能将更好覆盖华南、西南地区，在业务上更好补齐防护平台与铝模业务配套率，提升客单价。此外，公司积极布局“一带一路”市场，目前公司在马来西亚、新加坡和柬埔寨均有业务布局，部分项目已处施工阶段，例如新加坡DTSS2-T11 公建排水隧道竖井项目，公司为该项目提供了定制化模架产品，并派遣人员在海外公司长期驻场，针对不同直径竖井制定个性化解决方案，彰显了公司的技术和服务实力。

    　　投资建议：短期，我们关注开工复工数据回升以及地产温和复苏带来的下游需求释放，长期来看，“以铝代木”政策驱动及叠加铝模板经济效益显著将带来业绩及市占率双重提升。我们预计2023-2025 年归母净利润分别为　　2.47/3.32/4.49 亿元，同增39.32%/34.50%/35.05%，EPS 分别为1.51/2.03/2.74元，当前股价对应PE 为22.61/16.81/12.44 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动的风险；上游原材料价格波动风险；流动性风险