事项：

    苏文电能公布2021 年年报：公司2021 年实现营业收入18.56 亿，同比+35.58%；归母净利润3.01 亿，同比+26.82%。经营活动现金流量净额0.47 亿，同比-2.06亿。

    评论：

    收入规模稳步高增，电力设备增速迅猛：2021 年公司实现营收18.56 亿，同比+35.58%；归母净利润3.01 亿，同比+26.82%；扣非后归母净利2.77 亿，同比+30.53%。分季度看，Q1-Q4 营收增速各为86%、14%、22%、44%，业绩增速各为130%、27%、10%、10%，21H2 收入端增速维持高位，但业绩增速放缓，我们认为一方面系原材料价格影响毛利率有所下滑，另一方面系政府补助减少致其他收益减少。分业务看，①电力咨询设计实现营业收入1.44 亿，同比-1.15%；②电力施工及智能用电服务收入13.81 亿，同比+35.90%；③电力设备供应收入3.30 亿，同比+60.15%，是公司增速最高的业务；④其他收入0.01 亿，同比-2.25%。分区域看，江苏省内实现收入17.26 亿，同比+41.49%；中国江苏省外收入1.30 亿，同比-12.86%。

    主业盈利能力略有下滑，经营性现金流承压：2021 年公司毛利率为28.62%，同比-1.16pct，主要系毛利率相对较低的设备业务占比提升，以及原材料价格影响，公司两大主业电力施工及智能用电服务、电力设备供应毛利率分别下滑0.58pct、0.50pc。期间费率9.27%，同比-0.1pct，分项看，销售费率、财务费率同比-0.13pct、-0.05pct，管理费率、研发费率同比各+0.08pct、+0.01pct。净利率16.23%，同比-1.12pct。经营性现金流净额为0.47 亿，同比-2.06 亿，主要系业务规模扩张，本期支付的工程款、材料设备款、保证金增加所致。资产负债率40.01%，同比-12.87pct。收现比同比-20.39pct 至70.77%，付现比同比-1.93pct 至72.50%。

    深化EPCO 一站式用电服务商业模式，积极拓展产业链：1）电力设备供应：

    与洛凯股份合作设立合资公司，加强设备业务布局，加速完善EPC 总包中的设备生产和配套能力；2）电力工程施工及智能用电：报告期内，公司总承包资质升由叁级升级至贰级，进一步强化竞争力，另外，随着工商业客户对于用电管理需求的逐步细化，公司O 端业务也有望继续保持较快增长；3）分布式光伏：公司于2021 年8 月设立子公司江苏光明顶，持续加大研发投入，积极布局分布式光伏市场；4）非公开发行：公司于4 月11 日发布预案，拟募集资金总额不超过13.90 亿元用于生产基地建设、设备及储能技术研发及补流。

    盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2022-2024 年EPS 各为2.85、3.81、5.14 元（22-23 年原值为3.14 元、4.22 元），对应PE 各为13x、10x、7x，考虑宏观经济风险以及板块因素，根据分部估值法，给予公司2022 年目标市值81 亿，对应估值20.3x 估值，继续维持“强推”评级。

    风险提示：省外拓张情况不及预期，应收账款回收情况不及预期，行业低价竞争加剧风险。