投资要点

    　　24H1 业绩增长亮丽，与此前预告一致

    　　公司发布2024 年中报： 24H1 实现营业收入114.72 亿元，同比增长24.54%；归母净利润18.78 亿元，同比增长29.04%；扣非后归母净利润18.45 亿元，同比增长28.43%。

    　　24Q2 单季度实现营业收入67.07 亿元，同比增长20.83%；归母净利润10.91 亿元，同比增长11.94%；扣非后归母净利润10.68 亿元，同比+10.81%。

    　　量增为主要驱动，ASP 持续平稳增长

    　　24H1 公司的运动鞋销量1.08 亿双，同比增长18.64%；随着运动品牌库存趋于正常、新客户合作推进以及主要客户份额稳健提升，订单于23Q4 起恢复增长。根据测算，24H1 人民币ASP 约107 元/双，同比增长5%左右，我们预计增长主要来自ON、Reebok、Allbirds 等均价较高的新客户占比提升以及原有客户订单款式复杂化。

    　　分产品来看，24H1 运动休闲鞋/户外鞋靴/运动凉鞋拖鞋及其他收入102.3/6.1/6.0亿元，同比+24.0%/27.2%/31.2%；分地区来看，24H1 美国/欧洲收入99.3/12.7 亿元，同比+30.8%/-9.5%。

    　　Q2 利润率环比平稳，同比下滑系基数原因

    　　24H1 公司持续优化流程、改善运营能力，毛利率及净利率均同比提升。24H1 毛利率28.23%（同比+3.63pp），净利率16.37%（同比+0.57pp）。24Q2 毛利率28.13%（同比+2.69pp），净利率16.26%（同比-1.29pp），延续Q1 的平稳态势，但同比下降较多主要来自：1）23Q2 计提的绩效薪酬较少，24Q2 管理费用率同比+2.2pp 至5.0%；2）23Q2 汇兑收益较多，而本期产生较小的汇兑损失，24Q2财务费用率同比+1.8pp 至-0.2%。

    　　当前排产饱满，年内新工厂将陆续投产爬坡

    　　24H1 公司产能利用率97.32%，较23H1 的86.0%显著提升，各工厂排产紧张，员工加班时间及产能利用率均高于去年。24H1 有两家越南、一家印尼新工厂开始已投产，年内预计还将投产一家越南的鞋面鞋底等半成品工厂，同时员工招聘力度将加强。未来 3-5 年，公司将在印尼及越南新建数个工厂。

    　　盈利预测及投资建议

    　　公司大客户成长稳健、新客户逐步放量、产能储备充足，精细化管理下盈利能力高度稳健。我们预计24-26 年实现收入239/275/315 亿元，同比+19%/15%/15%，归母净利润38.6/44.5/51.1 亿元，同比+21%/15%/15%，对应PE 20/17/15 倍，公司壁垒突出，成长路径清晰，维持“买入”评级。

    　　风险提示：汇率大幅波动，海外消费需求不及预期 ，越南税收政策变化