24Q1 收入高增，超22 年同期。24Q1 收入47.6 亿元，同比增长30.2%，较22Q1 增长15.5%，归母净利润7.9 亿元（+63.7%），扣非归母净利润7.8 亿元（+64.3%）。我们认为24Q1 的高增长体现了品牌客户去库近尾声、终端逐渐复苏，同时也与去年同期的相对低基数有一定关联。

    　　盈利能力显著改善。毛利率28.4%（+5.0pct），净利率16.5%（+3.4pct）。

    　　毛利率为2022 年同期以来新高，净利率为历史（2020 年以来）同期新高。

    　　我们判断，高毛利率主因Q1 的产能利用率提升，运营效率改善，同时考虑越南、印尼新工厂新近投产，产能仍在爬坡阶段，效率仍有改善空间，满产后盈利能力仍有一定的提升空间。

    　　销量逐步修复，均价持续提升。24Q1 运动鞋销量0.46 亿双，同比增长18.4%，较22Q1 下降10.0%，人民币口径ASP103.6 元，同比增长10.3%，较22Q1增长28.4%。我们分析，①量增来自：核心客户去库近尾声，订单逐步修复、恢复增长，新品牌终端势能强劲，公司作为主力供应商显著受益；②价增来自：相对高单价的新品牌客户具备较高增速，深度合作的核心品牌供应商地位继续提升、拓展高单价品类。

    　　整体控费有效， 考核计提拉高管理费用率。公司费用率合计7.42%（+0.75pct），主要来自管理费用率增加（5.18%，同比增加1.80pct），主因绩效薪酬费用增加，我们分析后续会回归常态中枢。其它费用均得到有效管控，销售/财务/研发费用率同比分别下降0.02/0.72/0.31pct。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026 年分别实现收入234.74、271.57、308.81 亿元，归母净利润38.36、44.60、50.84 亿元，给予2024 年20-23倍PE 估值区间，对应合理价值区间65.74-75.60 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。客户集中导致个别客户订单下滑的风险，原材料剧烈波动的风险，人工成本持续上涨的风险。