投资要点

    　　公司发布2024 年一季报：

    　　2024Q1 实现营业收入47.65 亿元（同比23 年+30.2%，同比22 年+15.5%），归母净利润7.87 亿元（同比23 年+63.7%，同比22 年+21.5%），净利率16.5%（同比+3.4pp），收入及净利润均超预期。

    　　Q1 销量同比修复，单价持续上行

    　　24Q1 运动鞋销量0.46 亿双（同比23 年+18.4%，同比22 年-10.8%），我们预计增长来自：1）大客户去库存结束后订单修复；2）新锐品牌客户订单持续增长；3）23Q1 出货系受去库存影响最大的季度，基数较低。

    　　24Q1 人民币ASP 为104.5 元（同比23 年+10.0%，同比22 年+29.5%），我们预计高增长来自：1）ON、Reebok、Allbirds 等均价较高的新客户占比提升；2）原有客户订单款式复杂化；3）人民币兑美元较去年同期贬值。

    　　利润率创历史Q1 新高，管理费用率略有提升24Q1 毛利率28.37%（同比+5.0pp），净利率16.53%（同比+3.4pp），均创上市以来Q1 历史新高，我们预计得益于产能利用率修复，以及公司持续加强运营改善、工厂效率逐步提升。

    　　24Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/5.2%/1.7%/0.1%，同比分别持平/+1.8/-0.3/-0.7pp，其中管理费用率提升主要系绩效薪酬费用增加，财务费用率降低主要系汇兑损失减少以及借款利息支出减少。

    　　看好订单全年稳健增长，新工厂有序推进投产随着大客户去库存已完成，订单与终端零售预计逐渐匹配；同时品牌商精简供应商趋势下，华利的份额有望持续提升。新客户方面，我们预计UGG、Hoka、ON、Reebok 增长势头良好，同时产品单价较高，预计将在量与价上对增速形成拉动。

    　　23 年公司总产能2.21 亿双（同比-7.2%），截至24Q1 末，新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）已开始投产，年内预计还将投产一家越南的鞋面鞋底等半成品工厂，同时未来3-5 年仍将在越南、印尼新建多个工厂。

    　　盈利预测及投资建议：

    　　公司大客户成长稳健、新客户逐步放量、产能储备充足，精细化管理下盈利能力高度稳健。考虑到Q1 超预期，我们上调全年盈利预测，预计24-26 年实现收入239/275/315 亿元，同比+19%/15%/15%，归母净利润38.7/44.5/51.0 亿元，同比+21%/15%/15%，对应PE 19/17/15 倍，公司壁垒突出，成长路径清晰，维持“买入”评级。

    　　风险提示：汇率大幅波动，海外消费需求不及预期 ，越南税收政策变化