事件描述

    　　4 月11 日，公司披露2023 年年报，2023 年，公司实现营业收入201.14 亿元，同比下降2.2%，实现归母净利润32.00 亿元，同比下降0.9%，实现扣非净利润31.82 亿元，同比增长0.52%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利12 元（含税），派息率为43.8%。

    　　事件点评

    　　23Q4 营收与业绩增速均转正，2023 年公司销售均价显著提升。2023 年，公司实现营收201.14 亿元，同比下降2.2%，销售数量方面，2023 年，公司鞋履销售量1.90亿双，同比下降13.85%。销售均价方面，2023 年鞋履人民币均价105.8 元/双，同比增长约13.5%，人民币均价提升较快一方面受益于公司客户结构变化及各品牌客户均价有所提升，预计美元均价提升幅度接近9%，另外一方面受益于美元兑人民币升值。分季度看，23Q1-Q4 营收分别为36.61、55.51、50.97、58.05 亿元，同比下降11.23%、3.87%、6.92%、增长11.74%。2023 年，公司实现归母净利润32.00 亿元，同比下降0.9%，其中23Q1-Q4 归母净利润分别为4.81、9.75、8.31、9.13 亿元，同比下降25.77%、增长6.66%、下降5.93%、增长16.71%。

    　　户外靴鞋营收大幅增长，新品牌客户快速放量。分产品看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋分别实现营收178.07、13.54、9.17 亿元，同比下降3.64%、增长30.45%、下降9.01%，占公司收入比重88.5%、6.7%、4.6%。从盈利能力看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋毛利率分别为26.1%、18.7%、24.2%，同比下滑0.65pct、提升2.20pct、提升5.60pct。分区域看，美国、欧洲区域分别实现营收172.74、24.63 亿元，同比下降0.27%、12.30%，美国依旧是公司最大销售区域，收入占比为85.9%，欧洲收入占比12.3%。分客户看，公司前五大客户收入占比为82.37%，同比下滑8.9pct，我们预计其它客户收入同比增长接近100%，公司新品牌客户实现快速放量。

    　　印尼工厂预计2024H1 投产。2023 年，公司总产能为2.21 亿双，同比下降7.2%，全年产量1.92 亿双，同比下降11.6%，产能利用率86.66%，同比下滑4.3pct。2024 年上半年，公司预计越南的两家新建工厂（一家成品鞋工厂和一家鞋面、鞋底等半成品工厂）、印度尼西亚一家新建工厂（成品鞋工厂）将逐步投产。

    　　2023 年盈利能力基本保持稳定。盈利能力方面，2023 年，公司毛利率同比下滑　　0.3pct 至25.6%，其中23Q4 毛利率同比提升0.6pct 至26.4%。费用率方面，2023 年，公司期间费用率合计下滑0.4pct 至4.9% ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为0.3%/3.4%/1.5%/-0.4%，同比-0.03/-0.33/+0.12/-0.13pct。综合影响下，2023 年，公司归母净利率为15.9%，同比提升0.2pct。存货方面，截至2023 年末，公司存货27.41亿元，同比增长11.2%，存货周转天数63 天，同比增长2 天。现金流方面，2023 年，公司经营活动现金流净额为36.94 亿元，同比增长5.5%。

    　　投资建议

    　　2023 年，公司受益于客户矩阵丰富，在运动服饰行业去库存背景下，新品牌客户放量弥补部分核心客户订单下滑，营收仅小幅下滑，盈利能力保持稳定。2024 年，伴随行业去库存基本结束，预计公司订单有所恢复，越南及印尼新工厂将于上半年投产，以配合品牌客户产能扩张。我们预计公司2024-2026 年每股收益分别为3.20、3.65 和4.05元，4 月11 日收盘价63.08 元，对应公司2024-2026 年PE 为19.7、17.3、15.6 倍，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示

    　　海外产能扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。