在订单不足背景下，公司通过订单结构优化强化盈利能力提升。23Q3 毛利率同比+1.35pct，净利率同比+0.17pct。公司凭借综合成本优势、快速响应&及时交付能力，积极推进新客户合作并实现量产；有序推进新产能逐步投产与爬坡。

    　　预计23-25 年归母净利润分别为31.05 亿元、36.51 亿元、42.02 亿元，当前市值对应23PE 19X、24PE 16x，维持强烈推荐评级。

    　　23Q3 订单不足导致业绩承压。1）23Q1-Q3：公司销售运动鞋1.36 亿双，同比减少19.64%；美元口径下ASP 同比+10%。实现营业收入143.08 亿元，同比减少6.93%（美元口径-12%）；归母净利润22.87 亿元，同比减少6.48%；扣非净利润22.52 元，同比减少6.26%。2）23Q3：公司营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为50.97 亿元（-6.92%，美元口径-10%）、8.31 亿元（-5.93%）、8.16 亿元（-6.56%）。

    　　盈利能力提升。23Q3 公司毛利率同比提升1.35pct 至26.47%，期间费用率同比+1.57pct 至6.30%，其中销售费用率0.37%（+0.02pct）、管理费用率4.37%（-0.30pct）、研发费用率1.61%（+0.23pct）、财务费用率-0.04%（+1.26pct）。净利率同比提升0.17pct 至16.31%。

    　　23Q3 营运能力稳健，现金流健康。1）23Q3 经营活动净现金流净额为18.44亿元，同比减少10.95%。经营性现金流/归母净利润达2.2，现金流健康。2）23Q3 公司应收账款周转天数同比增加10 天至56 天。3）23Q3 公司存货周转天数同比增加3 天至68 天。

    　　盈利预测及投资建议：公司通过订单结构优化，盈利能力不断改善。目前公司凭借综合成本优势、快速响应&及时交付能力，积极推进新客户合作并实现量产；新建产能有序投产并持续爬坡。预计2023-2025 年公司收入规模分别为209 亿元、236 亿元、266 亿元，同比增速分别为1%、13%、13%。归母净利润分别为31.05 亿元、36.51 亿元、42.02 亿元，同比增幅分别为-4%、18%、15%。当前市值对应23PE 19X、24PE 16X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：欧美运动鞋去库存进度及需求增长不确定性，公司东南亚产能扩张不及预期等风险。