Q2 收入增速环比改善，净利润同比增速回正。公司23H1 实现营业收入92.1亿元（-6.9%），归母净利润14.6 亿元（-6.8%），扣非归母净利润14.4 亿元（-6.1%）；毛利率24.6%（-1.72pct），净利率15.8%（+0.02pct）。Q2 实现营业收入55.5 亿元（-3.9%，Q1 为-11.2%），归母净利润9.8 亿元（+6.7%，Q1 为-25.8%），扣非归母净利润9.6 亿元（+8.1%，Q1 为-25.9%）。

    　　去库周期下，单价持续提升，Q2 销量降幅收窄、盈利改善。23H1 销售运动鞋0.91 亿双（-20.9%），单价101.2 元（+17.6%）。部分运动品牌仍处去库存周期、叠加国际经济形势的不确定性，来自部分客户的订单产生波动，公司积极推进新客户的合作进度，Q2 运动鞋销量0.52 亿双，同比减少18.6%，降幅环比收窄，同时持续优化成本端，Q2 毛利率25.4%，较Q1 提升2.1pct，净利率17.6%，较Q1 提升4.4pct。

    　　运动休闲鞋具备更高韧性，多品牌深度合作、份额提升。分品类看，运动休闲鞋占公司收入比重89.8%，收入韧性最强、同时毛利率最高：运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋等品类23H1 收入分别下滑2.0%/28.3%/41.9%，毛利率分别为25.1%/18.7%/19.1%。公司沉淀多年运动鞋制造经验，在开发设计、产品品质、大批量供货和快速响应等方面具备优势，已与包括Nike、Converse、Vans、UGG、Hoka、Puma、Under Armour 等在内的知名运动休闲品牌达成长期深度合作关系，在核心品牌客户的份额不断提升。

    　　全球化布局进一步完善，平滑外部环境扰动。分地区看，美国实现收入75.9亿元（-10.3%），欧洲实现收入14.0 亿元（+12.9%），其他地区实现收入2.0亿元（+13.2%）。公司产品主要由越南出口至美国和欧盟，随新客户的拓展，地区分散度在进一步提升，同时公司布局于印度尼西亚的新工厂将于2023年投产，产能布局进一步完善，抗风险能力提升。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025 年分别实现收入208.21、255.25、297.50 亿元，归母净利润30.81、39.00、46.80 亿元，给予2023 年23-25倍PE 估值区间，对应合理价值区间60.73-66.01 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。客户集中导致个别客户订单下滑的风险，原材料剧烈波动的风险，人工成本持续上涨的风险。