投资要点

    　　

    　　公司公布2023 年半年报，单二季度业绩同比增长，与业绩快报数据基本一致。① 2023 上半年公司实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润92.12/14.56/14.36 亿元，分别同比-6.94%/-6.8%/-6.09%。②2023Q2 单季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润55.51/9.75/9.64 亿元，分别同比-3.87%/+6.66%/+8.06%。

    　　运动休闲鞋下滑幅度较小，美国地区收入下滑较多。①分产品来看，2023H1公司运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/ 拖鞋及其他分别实现收入82.52/4.82/4.60 亿元，yoy-1.95%/-28.34%/-41.93%。户外鞋靴及凉鞋拖鞋等下滑较多与客户自身产品结构调整有一定关系。②分地区看，美国/欧洲/其他地区分别实现收入75.92/14.02/1.99 亿元，yoy-10.28%/+12.85%/13.15%。主要系不同地区品牌表现有一定差异。

    　　NIKE 高asp 产品占比提升，叠加高单价的新品牌On、Reebok 等占比提升，公司平均ASP 持续提升。（1）公司2023H1 销量为0.91 亿双，销量同比-20.87%，产量0.89 亿双，产销量超过100%，主要系23Q1 部分客户存在压货情况，Q2 陆续出货，23H1 单价为101.2 元每双，yoy+17.6%。（2）预计Q2 销量为0.52 亿双左右，yoy-18%，单价为105.8 元每双，同比+17%左右。

    　　二季度毛利率环比恢复，净利率水平提升。①2023 上半年公司实现毛利率/归母净利率/ 扣非归母净利率24.6%/15.8%/15.59% ， 分别同比-1.72pct/+0.02pct/+0.14pct。23H1 毛利率同比下滑主要系产能利用率下降，23H1 产能利用率为86.0%，同比-9.1pct。②2023Q2 单季度公司实现毛利率/归母净利率/ 扣非归母净利率25.43%/17.56%/17.36% ， 分别同比-1.37pct/+1.73pct/+1.92pct，分别环比+2.09pct/+4.41pct/+4.45pct。我们预计Q2 产能利用率仍低于去年同期，但好于Q1，因此毛利率环比有所提升。

    　　23Q2 管理费用率叠加财务费用率下降带动净利率提升。①2023Q2 单季度公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为0.39%/2.79%/1.34%/-1.97%，分别同比+0pct/-1.72pct/-0.23pct/-0.75pct。管理费用率大幅下降主要系上半年业绩水平较去年差，管理层绩效薪酬受到一定影响；财务费用率下降主要系美元升值带来汇兑收益。②所得税率有所下降。

    　　23Q2 所得税率为21.2%，同比-2.4pct，较去年同期可减少所得税2911 万元（占23Q2 营业收入比例为0.52%）。

    　　公司存货周转天数恢复至正常水平，经营现金流质量稳定提升。①2023H1　　公司应收账款账面价值/ 存货账面价值/ 应付账款账面价值分别为35.07/28/15.83 亿元，分别同比+3.21%/-5.31%/-10.14%；应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为65/68/40 天，分别同比+11/-1/-4 天。

    　　②2023H1 公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为1.00，yoy+7.93pct，经营性现金净流量／净利润为0.95，较去年同期的0.71 有所提升。

    　　盈利预测：逆境是优质公司的试金石，目前海外通胀水平不断回落，下游品牌去库较为顺利，我们预计公司下半年修复确定性较强。公司持续表现出较强alpha 属性，运动鞋制造行业格局好，我们持续看好华利表现。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为31.76/38.20/46.12 亿元， 同比-1.6%/+20.3%/+20.7%，对应8 月17 日的收盘价，PE 分别为20.1X/16.7X/13.8X。

    　　风险提示：疫情反复影响订单和产能，客户订单下滑，国际贸易风险