事件描述

    8 月17 日，公司披露2023 年半年报，2023H1，公司实现营业收入92.12 亿元，同比下降6.94%，实现归母净利润14.56 亿元，同比下降6.80%，实现扣非归母净利润14.36 亿元，同比下降6.09%。

    事件点评

    2023H1 公司运动鞋履产品量跌价升，23Q2 营收降幅收窄。营收端，2023H1，公司实现营收92.12 亿元，同比下降6.94%。拆分量价看， 2023H1，公司鞋履销售量0.91亿双，同比下降20.87%，人民币均价101.2 元/双，同比增长17.6%，人民币均价提升较快一方面受益于高单价客户收入占比提升及品牌客户产品结构优化，美元均价约14.6美元/双，同比增长近双位数，另外一方面受益于美元兑人民币升值（2023H1，美元兑人民币升值约7%）。分季度看，23Q1-Q2 营收分别为36.61、55.51 亿元，同比下降11.23%、3.87%，销量同比分别下降约25%、18%，美元均价同比提升约9%、10%。业绩端，2023H1，公司实现归母净利润14.56 亿元，同比下降6.80%，其中23Q1-Q2 归母净利润分别为4.81、9.75 亿元，同比下降25.77%、增长6.66%，2 季度公司业绩增速表现好于营收端主要受益于期间费用率下降及有效税率下降。

    运动休闲鞋品类营收表现稳健，欧洲区域品牌表现好于美国品牌。分产品看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋分别实现营收82.52、4.82、4.60 亿元，同比下降1.95%、28.34%、-41.93%，占公司收入比重89.6%、5.2%、5.0%，同比提升4.6pct、下滑1.6pct、下滑3.0pct。从盈利能力看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋毛利率分别为25.1%、18.7%、19.1%，同比下滑1.9、2.4、3.0pct。分区域看，美国品牌、欧洲品牌分别实现营收75.92、14.02 亿元，同比下降10.28%、增长12.85%，收入占比分别为82.4%、15.2%。客户方面，预计伴随锐步、ON、Lululemon 等新品牌客户今年开始持续放量，公司前五大客户集中度明显下降。

    2023H1 公司产能利用率延续2022H2 趋势。2023H1，公司总产能为1.04 亿双，同比下降10.4%，上半年产量8937 万双，同比下降18.9%，产能利用率86.00%，同比下滑9.10pct，今年上半年，公司产能利用率基本延续2022 年下半年趋势。

    23Q2 销售毛利率环比改善，上半年管理费用率显著优化。盈利能力方面，2023H1，公司毛利率同比下滑1.7pct 至24.6%，23Q1-Q2 毛利率分别为23.34%、25.43%，同比下滑2.3、1.4pct，2 季度公司毛利率环比改善2.1pct。费用率方面，2023H1，公司期间 费用率合计下滑1.13pct 至4.19% ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为0.43%/3.03%/1.59%/-0.86%，同比+0.01/-1.16/+0.06/-0.04pct，综合影响下，2023H1，公司销售净利率为15.8%，同比提升0.02pct。存货方面，截至2023H1 末，公司存货28.00 亿元，同比下降5.3%，存货周转天数68 天，同比减少1 天。经营现金流方面，2023H1，公司经营活动现金流净额为13.88 亿元，同比增长25.82%，23Q1-Q2 经营活动现金流净额分别为7.39、6.49 亿元。

    投资建议

    2023 年上半年，公司面临品牌客户去库存压力，运动鞋履出货量同比下滑，但受益于高单价的新品牌客户放量及客户自身产品结构变化，产品均价同比显著提升。从国际运动品牌23Q2 业绩情况看，库存压力环比改善，但对后续普遍谨慎规划采购以保证健康库存水平，持续跟踪终端需求复苏及品牌库存处理进度。中长期角度，我们继续看好公司凭借持续产能扩张、产品研发能力、及快速的客户响应快反能力提升在核心品牌客户的份额，持续丰富合作客户矩阵。根据公司上半年业绩情况，调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年每股收益分别为2.66、3.12 和3.64 元，8 月17 日收盘价54.58 元，对应公司23、24 年PE 为20.5、17.5 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示

    国际品牌库存去化不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。