事件描述

    　　公司发布2023一季度报告：Q1公司人民币口径实现营收为36.6亿（-11.2%/美元-17.7%）归母净利润4.8亿元（-25.7%/美元-31.1%），净利率同比-2.6/环比-1.9pct 至 13.1%。

    　　事件评论

    　　Q1量大幅下滑，结构延续优化带动单价增长

    　　Q1 销量大幅下滑，H2 品牌订单调整致量增趋缓显著。量价拆分来看，Q1 销量 0.39 亿双（-24.7%），单价 95元/双（+17.8%/美元+9.3%）。Q1 单价提升明显主要由客户结构（新客户单价较高）以及产品结构优化推动，客户排名较稳定招工增多及制造费用刚性影响毛利率，财务费用率进一步拖累利润Q1 毛利率同比-2.3pct/环比-2.4pct 至 23.3%，未能延续 Q4 毛利率水平，预计主要为应对 Q2 的订单量增加以及 H2 品牌补库需求的考虑，公司小幅增加招工人数，以及制造费用较为刚性拖累，弱市下公司控费带动管理费用率同比-0.3pct/管理费用-19.5%，但人民币升值下汇兑损失增加，以及借款利率增加下利息支出增加导致财务费用率+1.1pct。受毛利率、财务费用率影响，公司净利率-2.6%至 13.1%。此外，公司库存较2022年+29%，预计主因客户跟据终端需求延后出货节奏所致。

    　　展望：2023 前高后低，价格驱动增长

    　　短期：预计客户下单趋紧仍将延续至 2023H1，Q2 客户下单回暖情况有所分化，预计毛利率在旺季订单量增加&招工人数较稳定下环比有望回升，但 Q2 基数较高预计影响业绩表现。H2 则有望在低基数+下游需求企稳+新产能释放推动下迎来订单改善，前低后高可期，预计价格为全年增长的主要驱动。

    　　长期：公司扩客户、扩产能的策略持续推进，海外消费环境企稳后仍有望享受下游高景气及优质供应下的订单倾斜带来的长期成长性。预计公司2023-2025年归母净利润为29.9、36.8、43.0 亿元，同比-7.5%、+23.2%、+17.0%，现价对应 PE 为 17、14、12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海外宏观经济；2、品牌库存去化；3、产能投放进度。