核心观点：

    　　公司公告2022 年年报，业绩实现稳健增长。2022 年，公司营收205.69亿元，同比增长17.74%，归母净利润32.28 亿元，同比增长16.63%。

    　　2022 年，公司销售运动鞋2.21 亿双，同比增长4.65%，对应单价同比增长12.51%。单价大幅增长除了受人民币贬值影响外，主要由于鞋型变化导致公司美元单价大幅上涨。

    　　公司来自第一大客户的销售额快速增长。2022 年，公司前五大客户销售收入187.73 亿元，同比增长17.25%，占销售总额比例91.27%，较上年同期91.65%基本保持平稳。其中，客户一、二、三、四、五的销售额同比增长28.17%、5.12%、6.41%、17.70%、29.91%。

    　　公司毛利率和期间费用率略降，营运指标优秀。2022 年，公司毛利率25.86%，较上年同期减少1.37 个百分点，期间费用率5.23%，较上年同期减少0.15 个百分点。公司存货周转天数61 天，较上年同期减少6 天，应收账款周转天数49 天，较上年同期增加5 天。

    　　公司2023 年业绩预期稳步复苏。首先，海外品牌客户2023 年上半年仍在库存去化，2023 年下半年库存预计有望恢复正常。其次，公司竞争力强，行业地位稳固。最后，需求方面，公司一方面继续夯实与老牌运动品牌的合作基础，另一方面积极与新兴运动品牌合作。供应方面，公司年初完成对于越南永川年产约1000 万双运动鞋产能的收购，同时，越南和印尼的新产能预计下半年有望投产。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年公司EPS 分别为3.02 元/股、3.50 元/股、4.07 元/股。给予公司2023 年25 倍市盈率，合理价值75.50 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。疫情反复的风险；主要客户停止或减少采购的风险；原材料价格波动的风险；劳动力成本上升的风险；国际化经营和管理的风险。