事件：公司发布 2022 年年报，2022 年实现收入205.69 亿元，同增17.74%，归母净利润为32.28 亿元，同增16.63%，扣非净利润为31.65 亿元，同增14.62%，EPS 为2.77 元，每10 股派息12 元（含税）。2022Q4公司实现收入51.95 亿元，同增7.45%，归母净利润7.82 亿元，同增1.52%，公司业绩增长符合预期，头部客户订单快速拓展，龙头优势显著。

    点评：

    头部品牌商收入快速增长，新客户持续拓展。公司重点拓展头部品牌商，持续加强竞争力优势稳固客户粘性，积极拓展新客户，保持订单稳健增长。2022 年公司前五大客户贡献销售收入分别为79.22 亿元、39.55 亿元、34.14 亿元、22.28 亿元、12.53 亿元， 同比增长28.17%、5.12%、6.41%、17.70%、29.91%。公司头部客户认可度高，订单量快速提升，同时持续推进新客户拓展，前五大客户累计贡献收入占比为91.27%，基本保持稳定。

    运动休闲鞋收入快速增长，产品量价齐升。2022 年公司实现运动鞋销量2.21 亿双，同比增长4.65%，产品平均价格为93 元/双，同增12.25%，主要系公司主要核心客户高价品类占比提升，抬升平均价格。分产品来看：1）2022 年运动休闲鞋收入为184.79 亿元，同增30.03%，主要系公司头部运动品牌客户订单快速增长。2）2022 年户外靴鞋收入10.38 亿元，同增-34.45%。3）2022 年运动凉鞋、拖鞋及其他收入10.08 亿元，同增-38.45%。

    毛利率同比下滑，费用率基本保持平稳。1）2022 年公司毛利率同比下降1.38PCT 至25.86%，基本保持平稳，主要系公司持续推进产能建设，提升产能柔性，强化规模效应，带动全年毛利率保持稳定。其中运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉拖鞋及其他毛利率为26.72%、16.48%、18.59%，同降2.16PCT、2.18PCT、1.93PCT。2）2022年公司销售、管理、研发、财务费用率为0.38%、3.75%、1.41%、-0.31%，同增0.01PCT、-0.17PCT、0.07PCT、-0.05PCT，基本保持稳定。3）2022 年公司经营现金流净额为35.03 亿元，同增44.59%，主要由于销售规模增长，同时收到的税费返还增加。

    持续强化核心竞争优势，产能扩张助力客户拓展。公司深耕行业多年，拥有较强的开发设计能力和良好的产品品质、快速响应能力，下游绑定众多知名运动休闲品牌。公司拥有从产品开发设计、模具、鞋面、鞋底、成品制造的完整产业链，实现产品质量稳定、优化成本。

    2022 年公司积极扩充、优化产能，越南新工厂爬坡顺利，永山、威霖、弘欣月产能分别达94 万双、88 万双、48 万双。2023 年公司越南、印尼新工厂有望陆续投产，助力公司持续加深与老客户合作深度，同时不断拓展新客户，扩大市场份额。

    盈利预测与投资建议：我们维持公司2023-2024 年EPS 预测为 3.09/3.85 元，新增预测2025 年EPS 为4.60 元，目前股价对应23 年15.31 倍 PE。我们看好运动鞋服赛道长期成长性，公司作为供应链龙头优势地位明显，伴随产能不断扩大，有望持续强化核心竞争优势，优化客户结构，长期发展空间大，维持“买入”评级。

    风险因素：生产区域较为集中、劳动力成本上升。