本报告导读：

    Q3公司业绩稳健，Nike 等核心客户订单持续增长；由于当前下游客户库存偏高，Q4公司订单或承压，静待2023 年需求拐点出现。

    投资要点：

    投资建议：考 虑到下游品牌库存偏高且欧美经济尚存较大不确定性，我们下调公司2022-2024 年EPS 预测至2.81/3.11/3.71 元（调整前为2.87/3.30/3.85 元），考虑到公司龙头优势突出，给予公司2023 年高于行业平均的27 倍PE，维持目标价82.5 元，维持“增持”评级。

    产品结构明显升级，Q3 均价显著提升。Q3 公司收入54.8 亿元，同比+23.3%；归母净利8.8 亿元，同比+25.1%，业绩符合预期；毛利率25.12%，同比-1.35pct，主要由于在新客户导入阶段，个别工厂的员工熟练度偏低。分量价来看，Q3 销量约0.54 亿双，同比+4%；人民币ASP 约102 元/双，同比+19%（美金ASP 提升9%+）。

    核心客户订单持续增长，新客户收入占比提升。我们预计Q3 Nike收入维持稳健增长，主要受益于Nike 品牌增长（ASP 增长较快）；Deckers收入增速欠佳，主要由于UGG 存货压力偏大，出货量同比下降；VF收入增速较低，主要由于2021 年同期基数较高；Puma/UA 较H1 明显提速，主要受益于充足的产能分配。Q3 前五大客户合计收入49.7亿，占比90.8%，同比-5.7pct，主要由于新客户订单占比提升。

    Q4 订单或承压，关注2023 年品牌清库存进度及欧美经济情况。考虑到欧美品牌客户目前库存水平普遍较高，公司Q4 订单或存在一定压力。展望2023 年，下游品牌库存及欧美经济情况是影响公司订单的关键因素，我们预计品牌清库存有望于2023Q2 结束，若欧美经济能够有所恢复，届时订单有望恢复正常。

    风险提示：下游库存清理进度不及预期，产能扩张进度不及预期