公司公布三季报，业绩基本和预告中枢一致。（1）2022 前三季度公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为153.74/24.46/24.03 亿元，分别同比+21.68%/+22.46%/+20.32%。（2）2022Q3 公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为54.75/8.84/8.73 亿元，分别同比+23.33%/+25.07%/+24.96%。

    产品结构优化，美元ASP 大幅增长。（1）公司2022Q1-3 总体销量1.69 亿双，同比增长9.99%，预计单Q3 销量为0.54 亿双，同比增长3.6%，单价为101.4 元左右每双，同比+19.0%左右。（2）单2022Q3 看，前五大客户分别实现收入21.9/9.9/8.4/5.9/3.6 亿元， NIKE 主品牌增长贡献较大，由于华利在匡威供应链内占比较高，匡威订单增长有限，Deckers 下滑主要系UGG 秋冬库存较高，出货有所减少，puma 及UA 订单增长较好。

    盈利水平基本稳定，所得税率下降抵冲毛利率下滑影响。①2022Q3 公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为25.12%/16.14%/15.95%，同比-1.35pct/+0.23pct/+0.21pct，毛利率下滑主要系Q3 部分品牌工厂产能不足及新产能爬坡影响。②2022Q3 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/ 财务费用率分别为0.32%/4.35%/1.28%/-1.22% ， 分别同比-0.6pct/+0.3pct/+0.07pct/-0.45pct。公司财务费用率下降主要系利息收入增加及汇兑收益增加。③2022Q3 所得税率为18.5%，同比-5.2pct，所得税率下降抵消毛利率下滑带来的影响，因此整体净利率基本持平。

    公司营运能力稳定，现金流表现恢复正常。①2022Q3 公司应收账款账面价值/存货账面价值/应付账款账面价值分别为27.96/28.43/17.64 亿元，分别同比+14.13%/+14.46%/+7.78%。应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为46/65/42 天，分别同比+1/-2/-1 天。②2022Q3 经营性现金流净额同比增长104.6%，主要系2020 年客户使用供应链金融模式付款，公司存在提前收款现象，21 年恢复正常付款模式，导致对公司整体收款节奏变动，21 年经营性现金净额较净利润低。22 年现金流量表表现逐步恢复正常，2022Q1-3 经营性现金流净额/净利润为1.30。

    盈利预测：短期扰动不改长期信心，公司优质的制造能力仍是稀缺资源。

    静待海外通胀水平回落，民众消费力回升，公司业绩有望迎来新爆发。预计公司2022-2024 年营业收入分别为210.7/242.8/279.3 亿元，同比+20.6%/+15.2%/+15.0%，归母净利润分别为33.4/38.6/44.7 亿元，同比+20.7%/15.6%/15.7%，对应2022 年10 月27 日的收盘价，PE 分别为15.7X/13.6X/11.7X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响订单和产能，客户订单下滑，国际贸易风险