业绩简评

    　　公司10.26 发布22 年三季报，实现营收153.74 亿元，同增21.7%（美元口径+18.5%），实现归母净利24.46 亿元，同增22.5%（美元口径+19.3%）。

    　　其中单Q3 实现营收54.75 亿元（+23.3%），实现归母净利8.84 亿元（+25.1%），实现扣非净利8.73 亿元（+25.0%），落于此前预告中枢。

    　　经营分析

    　　新客户持续放量，订单结构优化促进ASP 提升。分客户， 核心客户Nike/Deckers/VF/Puma/UA 前三季度预计分别贡献8.8/4.6/4.1/2.4/1.3 亿美元收入，其中Nike 同增约38%、较1H22 明显提速，随着产能释放PumaQ3 订单加速增长；头部客户合计订单占比有所下滑主要系On&On、NB 等新品牌客户持续放量。分量价，22Q1-3 公司合计销售运动鞋约1.69 亿双，同增约10%，其中单Q3 销售运动鞋预计0.54 亿双，同增约4.9%；美元口径下Q3 ASP 预计+8%左右，较上半年增长提速主要系订单中复杂产品占比提升，全年ASP 增速预计为7%左右。

    　　Q3 毛利承压，盈利能力保持行业领先。22 年Q1-3 公司毛利率为25.89%（-1.5 Pct），其中Q3 毛利率为25.12%（-1.4 Pct）且环比Q2 下滑1.7Pct，主要系新品牌导入叠加新工厂爬坡拖累生产效率，全年毛利率水平预计维稳。前三季度公司净利率为15.91%，同比基本持平，盈利能力在行业中保持领先。

    　　营运能力有所改善，订单恢复正常出货。营运方面，22 年Q1-3 公司存货水平同增6.5%至28.4 亿元，期间存货周转天数/应收账款周转天数分别为65.3/46.4 天，较1H22 有所改善，反映销售回款加快且当前出货较为顺畅。

    　　投资建议

    　　公司与海外优质运动品牌深度绑定，需求承压背景下订单持续增长；供给端产能扩充驱动业绩增长。考虑到当前欧美消费疲软、运动品牌短期库存有所积压，下调此前预测，预计22-24 年归母净利分别为32.37/36.47/44.22 亿元，分别同增16.94%/12.67%/21.25%，对应PE 分别为17/15/12，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　越南人力成本上升、扩产节奏不及预期、海外终端需求下滑。