3Q22 净利润增长25%，符合此前业绩预告

    公司发布3Q22 业绩，收入同比增长23%至54.8 亿元，归属于上市公司股东净利润及扣除非经常性损益后的净利润均增长25%，符合此前业绩预告。

    产品结构升级导致单价提升明显，大客户表现分化新品牌如期高增。3Q22公司销量同增4%至5,364 万双，人民币单价同增19%，主要由于公司不断提升复杂鞋款的生产占比，使得单价提升明显。同时，人民币汇率在3Q同比贬值也贡献了较大幅度单价提升。

    从客户结构来看，3Q22 公司的大客户例如NIKE集团、UA、PUMA收入仍旧增长超过30%，但包括Deckers、VANS在内的大客户由于海外需求及库存问题收入同比出现下降。同时3Q22 中例如ON、Asics、NB等新品牌也加速放量，单季度收入占比提升4.8ppt。

    毛利率略有下降，所得税率下降带动利润率略有提升。公司3Q22 毛利率略微下滑1.35ppt，主要由于部分品牌营收下降导致工厂利用率有所降低。

    但是，由于公司费用率控制稳定，同时在汇兑收益带来的财务收入增长以及所得税率下降帮助下，公司3Q22 归母净利率略微提升0.2ppt至16.14%。

    发展趋势

    4Q22/1Q23 预计是品牌下单最低点，看好此后公司业绩迎来拐点。我们回顾服装品牌过去外部环境波动时的举措，可发现为保持其竞争力，品牌不会持续停滞新货的采买，其在降低采买、清理库存3~4 个季度后，会重新开始新的下单周期。NIKE 等品牌在3Q22 开始主动降低采购额度，因此我们认为4Q22/1Q23 这两个季度将会是品牌下单的最低点，但在此后来自下游品牌的订单预计会持续恢复。我们在中长期仍旧看好公司竞争力。

    盈利预测与估值

    我们维持2022 年盈利预测33.25 亿元不变，考虑到明年海外需求的不确定性，我们下调2023 年盈利预测6.4%至37.53 亿元，当前股价对应公司16x、14x P/E。我们维持跑赢行业评级和目标价64.11 元不变，目标价对应公司2022/23 年23x、20x P/E，较当前股价有44.1%的提升空间。

    风险

    产能扩张不及预期，订单增长不及预期，汇率变动风险。