1H22 业绩与此前预告一致

    公司公布1H22 业绩：营收98.99 亿元，同比+20.79%；归母净利润15.62亿元，同比+21.02%，业绩与此前预告一致。2Q22 公司营收57.74 亿元，同比+28.55%；归母净利润9.14 亿元，同比+27.99%，二季度增速环比提升，主要得益于1Q22 越南北部疫情对生产的影响减小，产能利用率逐步恢复，同时订单需求旺盛。

    1H22 订单饱满、量价齐升，产品结构持续优化。期内公司营收同比+20.79%，其中运动鞋销量同比+13.27%至1.15 亿双，均价则受益于产品结构优化，同比+6.64%至86.08 元/双。分产品看，运动休闲鞋收入占比85.18%，同比+26.48%至84.16 亿元，为主要驱动品类。户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入占比6.18%、8.01%，分别同比+10.55%、-13.40%至6.73、7.92 亿元。需求驱动下产能利用稳健，保持在95.1%的较高水平。

    毛利率受新产能及疫情影响，净利率保持稳健。期内公司毛利率同比-1.78ppt 至26.25%，主要因新工厂效率爬坡以及1Q22 疫情的拖累所致。

    费用方面，期内公司销售、管理、研发费用率较为稳健，分别同比-0.46、+0.28、+0.07ppt 至0.42%、4.19%、1.53%，而财务费用率同比-0.81ppt至-0.82%，主要因利息收入增加和人民币贬值带来的汇兑收益增加。总体来看，公司归母净利率同比+0.03ppt 至15.78%。

    2Q22 存货加速周转，现金流大幅增长。期内公司存货规模同比+27.03%至29.57 亿元，增速与业务增长基本一致。就单二季度而言，公司存货加速周转，规模较1Q22 期末-3.16%，存货周转天数-15 天至70 天。此外，公司经营活动现金流净额大幅改善，同比+50.48%至11.03 亿元。

    发展趋势

    从供应端看，明年越南和印尼新工厂有望陆续投产，将推动公司业绩可持续增长。从需求端看，虽然海外市场面临通胀压力，部分品牌客户短期需去库存，但公司得益于产品结构优化、不同品牌客户的发展阶段不同，以及交付、成本等综合实力，仍有望保持好于行业的增长预期。

    盈利预测与估值

    鉴于公司超越行业的制造能力以及仍在持续改善的客户结构，我们维持2022/23 年盈利预测不变，当前股价对应2022/23 年分别为20 倍/16 倍市盈率，维持跑赢行业评级。考虑到海外需求面临短期压力，我们下调目标价12%至91.98 元，对应2022/2023 年分别为31 倍/25 倍市盈率，较当前股价有52.18%的上行空间。

    风险

    产能扩张不及预期，订单增长不及预期。