事件：公司发布2022 年一季报，22Q1 实现营业收入41.24 亿元，同比+11.39%；实现归母净利润6.48 亿元，同比+12.4%。

    　　点评：

    　　量价齐升驱动增长，产能利用率提升下Q2 业绩有望环比加速。从量价角度看，2022Q1 公司销售运动鞋5114 万双，同比增长7.09%，销量增速稳健预计主要由于Q1 越南北部受疫情影响，公司工厂出勤率短期小幅下降，目前已逐步恢复正常，预计22Q2 销量增速环比提升。推算运动鞋平均售价80.65 元，同比增长4%，预计主要由于销售大客户的高单价产品占比提升，新客户产品单价较高。基于客户预期订单强劲需求，公司将继续在越南北部扩产，预计下半年新增产能有所体现；同时为分散产能配置，公司已开始在印尼投资建设工厂。

    　　盈利能力稳健，原材料储备使得存货规模短期上升。22Q1 公司毛利率同比-2.72pct 至25.65%，预计主要由于新工厂效率有待提升，年初北越疫情影响工厂出勤率。销售/管理/研发/财务费用率分别-0.04/-0.1/-0.1/-0.6pct 至0.5%/3.7%/ 1.5%/-0.3%，募集资金到账，利息收入增加。综合影响下，净利率同比-0.8pct 至17.2%。22Q1 存货规模较年初增长14.4%至30.5 亿元，预计主要由于公司为应对疫情影响提前做原材料储备。

    　　大客户收入增长较快，看好产能投放带动销售增长。22Q1 公司前五大客户收入占比达到91.65%，其中来自前五大客户的收入分别为15.88/8.49/6.49/4.68/2.25 亿元，分别占当期收入的38.5%/ 20.6%/15.7%/11.4%/5.5%，若剔除汇率变动影响，分别同增23.1%/14.7%/12.8%/0.7%/53.2%，公司与国际运动龙头合作紧密度进一步提升，作为Nike 品牌的新生代供应商，产品结构优化，销售额增速亮眼；来自第四大客户的增速放缓预计主要由于产能限制，考虑到公司主要客户均为全球知名运动品牌，收入增长较快，随着公司投产节奏推进，销售额有较大增长空间。

    　　投资建议：全球供应链紧张问题持续，公司作为开发能力出众、交货能力强的运动鞋制造龙头，大客户紧密度进一步提升，客户订单预计持续旺盛。随着北越疫情影响减弱，预计Q2 公司工厂效率提升，盈利能力优化。我们维持盈利预测，预计公司22-24 年归母净利润分别为35.5/43.0/51.1 亿元，对应当前市值PE 分别为22/18/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：全球“新冠”疫情影响消费，产能投放进展不及预期。