事件：公司发布2021 年年报、2022 年一季报。①2021 年，公司实现营收174.70 亿/yoy+25.40%（剔除汇率变动影响，yoy+34.09%），相较2019 年同期增长15.19%；实现归母净利润27.68 亿/yoy+47.34%（剔除汇率变动影响，yoy+57.55%），相较2019 年同期增长51.99%；实现扣非归母净利润27.61亿/yoy+47.21%，相较2019 年同期增长57.91%。②2021 年Q4 公司实现营收48.35 亿/yoy+33.46%；实现归母净利润7.71 亿/yoy+37.39%；实现扣非归母净利润7.64 亿/yoy+36.29%。③2022 年Q1 公司实现营收41.24 亿/yoy+11.39%；实现归母净利润6.48 亿/yoy+12.40%；实现扣非归母净利润6.38 亿。

    　　运动休闲鞋和运动凉鞋/拖鞋及其他两大类产品营收实现新高。受益于越南工厂正常开工运营、全球运动鞋消费需求强、公司产品设计开发能力满足较多品牌需求、新建扩建工厂助力产能扩张、自动化推行、新品牌合作顺利推进等因素，2021 年，公司各类产品营收均有恢复，运动休闲鞋及运动凉鞋/拖鞋及其他营收增长超越2019 年同期表现实现营收新高。公司运动休闲鞋营收142.11 亿/yoy+25.94%，相较2019 年同期增长20.01%；户外靴鞋营收15.83 亿/yoy+6.16%，相较2019 年同期下降22.68%；运动凉鞋/拖鞋及其他营收16.37亿/yoy+46.60%，相较2019 年同期增长31.52%。

    　　公司产能主要分布于东南亚地带，人力成本较低且享受政策红利。公司生产基地主要分布于越南，在多米尼加有小型工厂，预备2022 年在缅甸及印度尼西亚新建工厂，越南、缅甸等东南亚国家劳动力充足、人力成本相对较低，且为鼓励国外企业投资，拥有行政审查手续简化、投资政策优惠等便利，适合进行产能布局。

    　　公司采用ODM 代工模式生产，与多个品牌客户建立长期合作关系。公司采用ODM 进行生产，通过其完整的产业链条，快速响应运动鞋下游品牌客户的需求，将品牌客户创意转化为舒适耐用、功能性强、可以量产且成本可接受的实际产品，目前与NIKE、VF、Deckers、Puma、Columbia、Under Armour 等客户建立了长期且稳定的合作关系。

    　　投资建议：作为全球领先的运动鞋履制造商，（1）公司以国内为研发及贸易中心，越南中北部为生产中心，向缅甸、多米尼加、印度尼西亚扩张产能，享受规模效应带来的成本优势；（2）公司产业链条完整且不断尝试扩展、自动化设备在生产流程中应用的越来越多，成本结构将不断改进；（3）公司与全球多个知名运动鞋品牌达成长期合作，拥有稳定的客户资源，需求端难受抑制；（4）随特效药及疫苗研发不断推进，全球疫情防控逐步进入常态化，居民运动受疫情影响逐步减小，运动鞋行业发展有望得到进一步提振。我们预测2022-2024 年公司营收为214.88/260.47/308.96 亿元，同比+23%/+21%/19%；归母净利润为34.5/41.4/49.6 亿元，同比+24%/20%/20%，对应PE 为23X/19X/16X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情反复风险、汇率变动风险。