Q4 产销两旺。华利公布业绩快报，全年收入 174.70 亿（+25.4%，美元口径+34.1%） ， 归母净利27.68 亿（+47.3%，美元口径+57.6%） ，单Q4 收入48.4亿（+33.5%，美元口径+35%），归母净利7.7 亿（+37%）。

    Nike 及HOKA 品牌增长继续领跑，高质量客户订单带动规模效应发挥。从已披露情况来看，前三季度前五大集团客户订单占比超过93%， Nike/DECKERS/VF/PUMA/UA 美元口径订单增长分别达到49%/58%/9.4%/24%/69%，前两大客户Nike 和DECKERS 前三季度订单占比分别达到35%及22%。

    全年范围来看HOKA、Nike、UGG、PUMA 品牌增速最为强劲，大客户订单占比上行助力公司规模效应进一步发挥，公司全年净利率15.8%，Q4 盈利能力环比Q3 继续提升，单季度净利率达到15.94%，21 展现高盈利水准。

    客户订单驱动下产能保持高速增长，龙头地位越发稳固。21 年前三季度公司销量1.53 亿双，全年预计达到2.1 亿双，增速在30%左右。22 年公司北越产能扩张主要通过越南威霖、越南永山、越南弘欣3 家工厂的产能爬坡、老厂扩建以及效率提升等途径，而2022 年末开始年印尼工厂1 期也将投产，产能储备充分我们认为，随着公司逐步成为NIKE/HOKA ONE ONE/On Running 等一线/新兴跑步品牌的重要供应商，公司在行业内的地位有望在22 年继续提升。从目前接单情况看，华利的产能已成为各大品牌争相抢夺的优质资源，其已陆续收到来自客户5年甚至8 年的订单规划，充分显示出公司得到客户的充分认可。

    盈利预测及估值：作为运动鞋制造业全球龙头，华利所擅长的运动时尚、慢跑类鞋品需求增长旺盛，华利自身在品质及交期口碑亦非常出众，疫情下仍有可观扩产进度，成为少数能够承接大客户持续增长野心的坚实后盾，供不应求的行业格局有望让仍处于扩张周期的华利同时受益订单和单价的双重增长，预计21/22/23 年公司收入175/216/264 亿元，同比增长25%/24%/22%，净利润达到28/36/44 亿元，同比增长47%/29%/23%，对应估值34/27/22X，公司在运动鞋赛道的制造壁垒突出，增长路径清晰，订单充分，维持“买入”评级。

    风险提示：越南北部疫情影响招工，人力成本或原材料成本意外大幅上行摘要